棕榈9/1套利解析

成文日期：2016/04/14

摘要：

相对于单边趋势交易而言，套利交易相对要稳定许多，尤其是跨期套利。下文将从棕榈基本面、技术面以及对相关油脂的价差结构进行对比，分析得知目前做空棕榈9/1价差套利相对适宜。除此之外，笔者也延伸了对套利交易的认识及机会判断，仅供参考。

行情综述

图1：连棕榈指数日K线走势图

来源：文华财经 徽商期货研究所

继2015年8月底、11月下旬双底之后，棕榈上演了自2011年以来最为强势的反弹走势。从去年11月底低位测算，截至目前，最大涨幅达到36%。从日K线上来看，近日连棕榈指数整体呈现减仓缩量下行， MACD指标均呈现死叉，短线技术性回调风险较大。而从较长的周K线走势图上来看，目前整体上依旧呈现上行趋势，MACD指标金叉，中线有望进一步走强。

图2：SP P1609&P1701 价差日K线走势图

来源：文华财经 徽商期货研究所

从上图1中可以看出，自1701合约上市以来，9/1价差最低值为-24点，最高值为3月30日的144点，目前价差处在80点左右。纵观近年4-8月份期间，棕榈9/1基差基本都处于负值区间，即1月份强于9月份。另外，从技术上来看，二者价差日K线走势图上，MACD也呈现死叉，近期价差也有缩窄，价差进一步走低迹象相对明显。

棕榈油基本面转好

1.全球棕榈供应趋紧

表1：全球棕榈油供需平衡表（*百万吨）

来源：USDA 徽商期货研究所

根据USDA最新发布的统计数据显示，2015/16年度全球棕榈油产量预估为6172万吨，消费量预估为6210万吨，结转期末库存预估为6.65万吨，期末库存消费比为6.12%。从以上数据不难发现，2015/16年度供需存在一定缺口，产量增加低于需求增长，库存有所下滑，库存消费比为近8年以来新低。全球棕榈油供应趋紧，一定程度上对期现市场行情形成利多支撑，盘面上涨行情也验证了这一点。

2.马来棕榈产量季节性特征明显

图3：马来西亚棕榈油分月产量

来源：MPOB 徽商期货研究所

4月11日午间发布的MPOB报告显示，3月份马来西亚棕榈油库存较上月下降13.1%至189万吨，出口增加22.9%至133万吨，产量较上月增加16.9%至122万吨，但较去年同期下滑18.43%。从上图3可以看出，马棕榈油分月产量具有相对明显的季节性特征，通常在8-10月份为丰产期，随后慢慢下滑，2月份为所有月份中产量最低值。由于受厄尔尼诺现象影响，2015/16年度东南亚棕榈产量很难出现增长，同时紧随着还有拉尼娜现象，未来棕榈产量减产预期相对强烈。棕榈油减产预期势必会对行情有所提振，同时从分月产量上来看，9月和1月分别对应的为棕榈油单月产量的相对峰值和低谷，从供应上或许会对1月期货合约提供更多提振效应。

3、国内棕榈油库存回落

图4：国内棕榈油供需平衡表

来源：JCI 徽商期货研究所

由于前几年国内加强对融资性商品进口的监管和打击力度，近年国内棕榈油进口相对更趋于理性，进口量也区域平缓。由上图4，我们可以看出，自13/14年度以来，国内棕榈油进口总量基本维持在550-570万吨区间，均略低于国内同期消费量，从而期末库存也呈现逐步下滑趋势。根据JCI统计数据显示，2015/16年度国内棕榈油库存消费比为10.97%，为近五年以来最低位。国内棕榈油供需结构的慢慢转好，也对棕榈期现行情提供一定支撑。

基差走势

图5：棕榈油基差走势图

来源：徽商期货研究所

上图为采用连棕榈指数与国内24度棕榈油现货平均价得出的棕榈基差走势。期货价格要先于现货市场，是对未来现货市场价格的反映。大多数时间里，期现货价格具有同涨同跌性，走势基本相同。然而，通常而言，现货价格在行情反映上要迟于现货，且波幅要小于期货盘面。由于现货市场主要是彩玉元气定价及随行就市的方式进行交易，波幅太大就是的成交更为困难，这一点有兴趣的投资者可以同当地现货商进行了解。当然，此处，我们暂不考虑期现货涨跌速率而出现的期现套利机会，主要研究近远月跨期套利机会。

图6：连棕榈5/9价差同基差演化图

来源：徽商期货研究所

图7：连棕榈9/1价差同基差演化图

来源：徽商期货研究所

为了方便大家更清楚的认识期货跨期价差走势同基差走势的关系，笔者分别引入了棕榈5/9/、9/1近期的价差与价差走势图。由于合约到期交割的因素，在不考虑交割等费用的情况下，在交割日到来，期现货价格应该趋于一致。由于近月距离交割相对较近，在行情出现大涨或者大跌的时候，近月合约在表现上由于受现货价格的“羁绊”和成交量下滑的影响，行情波动往往较远月要小许多。当然，这也要照顾到基差的影响。

通常情况下，近月合约同现货价格价差较小，这个时候近月合约，尤其是临近交割的前主力合约，价格波动相对较小。然而也有不同情形，如上图6所示，目前棕榈油5月合约，5月基差较9月基差要大，5月份还有半个月左右时间即进入交割月，近月合约贴水需要在近一个月时间内得到修复，在近日的行情走势里，我们不难发现5月份合约要强于9月，5/9价差逐步缩窄。我们将时间向前推，在2-3月份，5月份合约仍是主力合约，资金流相对充裕，行情波动较大，在此阶段的上涨行情中，5月份要强于9月，所以我们能看到在2月份棕榈5/9价差有所扩大。随后进入到3月份，主力合约开始移仓9月，资金流的快速涌入使得9月份波动性更大，在上涨行情中，9月份的涨幅也比5月份大，从而5/9价差又出现快速回落的过程。接下来，3月份至今，如上所述，受基差的影响，5月份涨幅相对较大，5/9价差回升。

接下来再看9/1合约价差的演化。如上图6所示，在2-3月份期间，棕榈油1月份合约作为刚上市的合约成交量较低，同时9月份还未成为主力合约，交投也略低，从而在此时间段，价差表现的相对平稳。紧接着3月底至今，价差行情有一个快速上涨，接着回落的过程，期间两个高点分别为3月30日的120点和4月5日的124点（均为收盘价计算），最低点为3月21日的24点。在3月下旬至4月5日这波价差上涨行情，主要是由于主力合约移仓9月，资金流入助推9月涨速快于1月。随后在4月5日的快速回落，则是因为1月份基差相较于9月过大，且1月份合约活跃度提升，同时4月11日MPOB报告利多远月。在近期笔者每日发布的操作建议中，也多次提到做空棕榈9/1价差机会，投资者可适当关注。

说到这里，我们做一个简单的总结。价差的走势通常受合约的活跃度及合约价差双重影响，在此过程中，要及时观察资金流的移仓及消息的影响，在此过程中，要系统的来分析，从而得出价差演变趋势。

价差演变

在此前，笔者也曾写过一篇《套利交易之日内套利》的文章发表在和讯，其他财经媒体也有转载，有兴趣的投资者也可以搜索阅读。为了研究价差走势的演变，可以从以下几点进行着手。

1.认清商品行情走势。通常而言，商品行情可以分为上涨、下跌和盘整（包括宽度盘整）三种类型。通常而言，主力合约的涨跌幅要较临近交割月的近月合约波动要大，从而来判断近月、主力合约价差的演变，在此过程中，需要密切关注资金流移仓及基差带来的变化。关于主力同远月合约，如上述的9/1合约，除了合约活跃度还需要配合消息、基差，甚至于基差的价差来判断。

2.认清价差所处于的形态。这里所指的形态和单边市场差不多。价差上涨则做多价差，价差下跌则做空价差，价差震荡则可按照震荡区间的上下沿进行高抛低吸操作。无论是单边，还是套利交易，最重要的就是关注突破。

3.突破或反转行情的判断。通常而言，在没有出现太多消息或大的资金流变动时，价差走势不会出现太大变化，大多维持震荡走势。也就是说，在判断价差突破或反转行情的时候，最敏感的就是消息，利多还是利空，是对远月影响大还是近月影响大。其次，要注意单边行的变化，当然这一点在消息即将或出台后都应该有所反应。再次，要注意不同合约基差的变化，这一点也是对价差走势的反映，部分合约基差过大则存在期限套利的机会，机构期限套利盘的流入则会使得基差逐步回归，期货盘面自然受到一定影响。

4.可关联其他相关品种价差走势作为参考。对于上述提到的棕榈而言，此前三大油脂中，菜豆均是9月强于5月，只有棕榈保持了相对较长一段时间反向市场，存在着比较强的回归需求，事后行情也印证了这一点。而对于目前9/1价差而言，棕榈又呈现出反向市场，有别于菜豆，后期也存在修正的需求。所以，在有关联度比较高的相关性品种时，也可以关注相关品种的价差走势。

总结

以上主要是针对棕榈9/1套利机会进行解析，并以此扩展到价差走势的判断。从目前棕榈9/1合约价差走势来分析，日期大概可以延伸到7月底左右，9/1多将回归正向市场，即9/1价差存在进一步回落的需求。在此时期可尝试做空9/1价差。

另外，除了9/1价差的套利机会解析，后半部分主要是个人对价差演变的一些认识。做了几年研究之后，越发觉得对于单边行情的乏力，更趋于对对相对稳定盈利模式的研究。以上对于跨期基差套利的观点仅为个人浅显的理解，还有待完善和进一步系统化，投资者谨慎参考。