曹中铭：消除并购对赌“后遗症”须措施得力

目前正值上市公司年报披露的密集期，也到了去年实施并购重组上市公司交出成绩单的时候了。据不完全统计，在目前两市披露年报的300多家公司中，有29家公司发布了并购标的在2015年度的业绩实现情况公告，其中有兴发集团、拓维信息和华伍股份等3家公司未能实现业绩承诺，另有深华新和蓝色光标通过其他方式披露并购标的2015年度未能实现业绩承诺。这说明，并购对赌“后遗症”再次出现。

上市公司实施重大资产重组，出于自身利益方面的考量，标的资产往往会被高估，这就要求资产出售方对其业绩作出相应的承诺。如去年ST中昌发布重组预案，宣布以发行股价与现金支付的方式收购博雅科技100%股权，其中，标的资产的溢价就高达70倍；利欧股份欲收购的智趣广告，其溢价亦高达44倍。一些本来“名不见经传”的资产，因为上市公司出手收购，其估值立即被拔高。显然，对于这样的标的资产，如果不作出相应的业绩承诺，将有可能损害上市公司与全体股东的利益。

业绩承诺不达标，将会付出代价。以兴发集团为例。根据公告，2014年，兴发集团以12.12亿元的对价收购了湖北泰盛化工51%的股权，资产出售方浙江金帆达曾承诺，泰盛化工2014年至2016年扣非后净利润分别不低于2.66亿元、2.76亿元和2.73亿元。事实上，如果说泰盛化工2014年实现净利润2.6亿元，基本上算是履行了业绩承诺的话，那么2015年其扣非后净利润仅为1.244亿元（实现45%），则与当初的承诺存在较大的差距。根据《盈利预测业绩补偿协议》约定的补偿条款，兴发集团拟以1元的价格回购浙江金帆达持有的1774万股股份，并在履行相关程序后注销。

其实，并购对赌“后遗症”并非去年才产生。如2014年度报告显示，当年至少有超过50家上市公司收购的资产业绩未达标。而一些上市公司的并购重组，不仅没有起到做大做强的效果，反而对上市公司业绩形成拖累，甚至为此伤透脑筋。如金利科技收购宇瀚光电的案例，由于宇瀚光电业绩不达标，双方为此还打起了官司，此后因宇瀚光电业绩出现亏损，还拖累了金利科技的业绩。

并购重组引发的“后遗症”远不止于此。某些资产出售方在享受了高溢价并作出了业绩承诺之后，因为承诺不靠谱，又往往寻求修改承诺，此举无疑是非常不公平的。如华伍股份的并购标的金贸物流2015年度实现了承诺净利润的60%，但原股东方提出修改补偿条款，一是将每年一度的业绩考核调整为对三年合计净利润的考核，同时提出在净利润中，对因获得政府补助而形成的非经常性损益不进行扣除。此外，深华新也欲对承诺条款进行修改。像这些因业绩不达标又欲修改承诺的行为，实际上资产出售方的利益有了保障，而上市公司利益没有得到保障，直接结果是损害了其它股东的利益。

并购重组所产生的“后遗症”的危害性不言而喻，要防止类似现象不断发生，采取切实可行的措施是不可或缺的手段。比如，上市公司在启动并购重组时，可对高溢价现象说“不”。高溢价往往意味着高业绩承诺，而高业绩承诺又往往是引发业绩不达标的根源。规避高溢价并购，也无形中有利于维护上市公司与全体股东的利益。再比如，上市公司收购资产的，应禁止全部用现金支付，现金支付不能超过交易对价的10%，其余的用发行股份的方式购买。而且，如果业绩承诺不达标，禁止其用现金补偿，全部用资产出售方所持股份进行补偿。此外，上市公司实施并购重组，还要禁止对相关补偿条款进行修改，以防止资产出售方在享受高溢价后逃避责任。如果采取了上述措施，并购重组“后遗症”现象必然会有所缓解。