玻璃—“熟悉的陌生人”

如果时间能够倒流，譬如说回到2020年4月14日，估计没有人会想到，平常司空见惯的玻璃已经到了价格最低位，文华财经玻璃指数价格达到1179元，而120天以后，它将以迅雷不及掩耳之势上升到1882的高位，上涨幅度高达60%。

第一大多头方正期货以8万手的多头持仓傲视群雄，格林大华以2万多手的空单拼死抵抗，但是随时时间的推移，方正期货并没有退却的脚步，反而乘势追击。格林大华再也忍受不住方正中期的猛烈进攻，从空头武林盟主退位到空头第15位。

“火力实在太猛了，不是国军不努力，是敌人太有钱。”格林大华看着巨大的浮亏数额。

方正期货与华泰期货位列多头前两名交椅，正当弹冠相庆的时候，永安期货以迅速不及掩耳之势，迅速增仓3万驰援格林大华，无耐格大林华再也无心恋战，舔舔着受伤的窗口，忧郁的眼神看着这片曾经称雄一方的战场，想起曹爽的话：再不济，还有本钱，还是能做一个富家翁。

在永安的王旗号召下，徽商期货与国投安信誓死追随，面对方正期货的强大兵团，永安想：老子也是不是吃醋的，甭废话，干了再说。

一场你死我活的战争还在继续，主力在主战场上的拼得你死我活，围观的群众们因为永安空军的到来雀跃欢呼，纷纷加上空方阵营助威，随时价格的持续上涨，永安还是坚守3万空单对垒方正的8万多头，群众们不满意了，纷纷要求退出战场，信心受到极大的打击，天气太热，这仗打得连西瓜钱都没有赚到。

大家一边寄希望永安加油把多头打倒在地，一边真是不舍得再砸银子跟了，一边啃着西瓜吹空调，一边还在想：看这架势永安要干不过方正了吧，空军加油。

谁曾想到，我们平常最熟悉的玻璃，竟然能掀起如此巨大的波浪。

一、我们的底层逻辑

库存是否是决定价格的关键力量？

经济学中库存与价格是成反比，但是我们看到很多的商品的存储条件是有限的，当库存增长到一定的甁颈之后，库存与价格的反向关系不再有效，其期边际效应递减，随时库存再度增加，价格可能会处于一个弱势盘整或者出现反弹，甚至表现出一定的迟钝性，库存与价格简单的反向关系不再效。

如2020年我们交易过的橡胶，纸浆均属于这样的模型，当价格对库存的变化已经表现出迟钝性，甚至是达到麻木的程度时，我们定义库存的利空因素为A，此时有了一个小小的利多因素B，可能B甚至并非是影响价格的直接因素，譬如市场上的某个传言，这个时候B所表现出的力量远大于A。

在天寒地冻的那一天，一根火柴所发出的光和热，对于卖火柴的小姑娘来说，已经很满足的奢侈了，她仿佛看到了火炉一般的温暖，还有烤鸭和面包。

还有最典型的是液体化工，7月份乙二醇的社会库存已经达到145万吨之巨，价格长期持低位，但是码头卸货速度放缓或某个装置要停产几天，便能引发价格急剧的反弹，并且反弹持续数周。

而我们看到玻璃，实际上空方最大的入场依据是库存历史高位，玻璃的库存是比液体化工更为特殊的地方，这是我们后面将会分享的逻辑，我们后面会详细分析。

高利润不可持续，终将均值回归？

由于纯碱的价格急剧下跌，引发玻璃极高的利润，多纯碱空玻璃的套利资金入场也是遍体鳞伤，而玻璃用雄辩的事实告诉我们：高利润是可以持续的，均值回归可能不是一个合约能够完成的，或者2101一个合约的力量是远远不够的。

纯碱与玻璃的高利润终将回归，均值回归的力量浩浩荡荡不可逆转，但是时间可能并不是2009合约的纯碱与2009的玻璃所能完成的，甚至2101合约能否实现也未可知。

这一均值回归的案例也发生在PP的2009与甲醇的2009上面，或许2101合约，2105合约也将发挥愚公移山的精神，继承革命先烈的优良传统，才能实现最终的宿命。

二、华尔润集团的破产与基钦周期

总部在江苏张家港的华尔润是国内大型浮法玻璃企业，员工约8000多人，总资产达90多亿元，拥有20条浮法生产线。华尔润官网介绍，自1997年以来，华尔润已连续13年保持全国玻璃行业产销量第一，2010年平板玻璃生产规模名列全球第五。

华尔润集团十二五规划(2011~2015)战略布局是扩张：集团规划指出，要在巨野、迁安、张家港新建及改造15条优质平板玻璃生产线，增强环渤海地区(山东基地)、长三角(张家港)、珠三角(江门基地)优质浮法原片供应能力；此外，还要在我国平板玻璃生产能力布局较薄弱的西南地区完成战略布点，扩张范围辐射华东、华南、华北和西南等地区。但是，在2013年后，玻璃价格俯冲下跌，跌幅达到30%。华尔润集团辉煌不在。

如果历史能够重演，华尔润集团再坚持一年，2016年将进入玻璃行情的基钦周期的上升期间，巨头倒了黎明前夜。

什么是基钦周期？

玻璃行业的周期也因此呈现出明显的基钦周期特征，约40个月为一轮。基钦于1923年提出的，基钦根据对物价、生产和就业的统计资料的分析，认为经济的发展，每隔40个月就会出现一次有规律的上下波动。

难怪周期天王周金涛说，人生就是一个康波周期。

我们看出从2010年玻璃的产能是处于上升周期中，曾经玻璃的价格高于水泥，也高于螺纹，但是2010年后大扩产运动开始，直到2014年产能的扩张进入缓慢阶段，2014-2016年处于产能集中释放期，刚好是两个完整的三年，两个36个月。

价格最低点出现在2015-2016年玻璃产业的基欣周期的末端，也是华尔润集倒闭的主要原因，2016开始产能受到环保的压力，但是需求量实际上持续上升，价格从2016-2019持续上涨，即使没有疫情的影响，可能2020年玻璃仍然是惯性上涨，周期的力量还是相当强大的。

2010-2013年是国内平板玻璃产能投放高峰期，正常2018-2020年应该是冷修高峰期，但实际上玻璃窑炉寿命弹性较大，实际产能可以达到10 年以上，冷修高峰期有可能在2022 年，也就是2020-2022年仍然是玻璃的基钦周期的后三年，空头需要对抗周期的力量。

而证券资金在2016年玻璃进入基钦周期的利润上升期后，开始大量买入上市公司的股票，当券商系发现玻璃商品的价格在2020年初，因为疫情跌到低谷，他们的认为机会到了，资金在证券，商品同时涌入，这是价值投资者从经济周期，从宏观的角度做的投资组合。

证券资金的宏观研究向来是自己的长项，而期货商品的今年反映的更多的宏观的矛盾，于是，我们猜，方正中期正是借助证券的强大研发力量，才有底气持有8万吨的多头玻璃到今。

谁说，期货商品不能做价值投资？

三、玻璃的季节性因素

首先，我们要了解玻璃是一个24小时不间断的生产产品，所以春节是一个重要累库周期。每年有两波去库存的时间窗口，分别是3月份需求开始启动，及8月份施工旺季，7月份至9月份历史上经常是看到价格回调，这一趋势与螺纹表现出相当的一致性，因为玻璃也是面临高温施工的这一因素，所以夏季高温的时候可能会有需求短暂下滑的表现。

当然，2020年疫情的原因，现在下游施工赶工期还是没有结束。

玻璃的这一季节性因素，主要还是受到产能的特点所影响，玻璃窑炉24小时不间断生产工艺，生产需要高温环境，熔窑须长期保持生产状态。所以轻易，不能停车。

换句话说，一旦停车，恢复的时间也是需要极长的时间，因此，我们看玻璃的牛熊周期一旦开始，将持续数年。另外玻璃停产及复产刚性较大，周期较久，使用周期一般为8-10年，导致玻璃供给具有刚性。

这一高刚性决定玻璃的产能一旦开启，即使库存已经达到历史天量，还是将维持正常的开工率，减产会出现，但是相当有限。

我们看上图，玻璃从2019年底一2020年初即使达到很高的天量库存，产量只是略有下滑，仍然在不断的生产。

那是因为，玻璃是可以回炉再造的，如果一个工厂的库存是500万重量箱，由于生产不能停产，因此，多余的产量无法再存在，可以再回炉重新生产出玻璃，这也是我们在第一部分先提出库存的概念。

玻璃的库存不仅是有存储的瓶颈，还有一个库存与产量相背离的情况，一旦库存达到高位，库存可能与价格无关。所以，我们粗略得出下列结论：

玻璃的库存在产能上周期周期中，在没有过剩的情况下，价格与库存是正比，一旦库存达到储存的瓶颈，价格与库存不再有相关性。加是在库存高位，玻璃厂有回炉再造的循环情况，库存数据不能用作交易的指标。

那么，一个明显的逻辑是：不看库存，看什么？

四、基差的识区

我们看到wind的数据显示的玻璃价格数据是全国的统一价格，而玻璃实行的是厂库交易，全国的主要交割地分布在沙河，沙河一般是小板玻璃交割品，而由于沙河靠近神都，所以环保压力相当大。

地方政府是没有权力直接对玻璃产业进行限产，但是可以通过控制物流环节来变相压缩产能，政府部门非常清楚，作为一个24小时不间断的生产，并且不能停产的行业，要其产那将是几百万或上千万的损失，但是只要限制运输，很多库存将放满，要么库存回炉再造，要么冷修，总是能起作用的。

由于环保的压力，玻璃产业开始向南方转移，湖北成了第二大交割中心，我们看到前面很多报告显示玻璃历年是贴水交割，这是极大的误区，wind的玻璃的价格数据只能用做定性分析，完全不能定量。

真实的情况如下：

基差是最直接的力量，2009合约的玻璃断不能升水交割，那将给大量的玻璃厂家直接入场套利的机会，所以一旦期货升水偏离现货过大，我们可以价格将停止上涨，到少要等现货跟上。

我们看武汉的交割库的价格在交割前一天与期货盘面是一致的，沙河的价格比武汉地区的交割价格便宜近150元上下。

听说，河北沙河的地区的北方吃面食多，人高力量大，喜欢手工切割玻璃，所以都是小板交割，而长江以南的人们皮肤细腻，喜欢用机器，所以湖北都是大板交割的比较多了。

当然，玻璃行情与橡胶一样有非常多的非标套利，不过这一块不是今天文章的内容了，有兴趣的可以多多交流。

五、产销比

从成本的点比来看，纯碱占比43%*54%，在所有的成本中原料占43%，而原料中纯碱是54%，纯碱对于此次的牛市并没有直接的推动，2020年的玻璃是需求拉动，不是成本推动。

纯碱，你可以下场休息了。

那么，燃料这块来看，主要还是天然气，石油焦等，原油价格也是低位，燃料也可以下场休息了。

今年需求方面确实是最决定的力量，我们看下面的数据：

前面分析了玻璃的库存高刚性，并且在极的高库存下部分库存回炉再造，库存并不是一个相当好的指标，而产量是相对稳定，无论玻璃上涨还是下跌，对于玻璃的影响几乎不大。

如果产量稳定，需求增加，价格要实现上涨，只有销量在单位时间内迅速增加，这样会带来两个结果：

库存急剧下滑，价格上升，（虽然库存还是高位，并不能成为看空的理由）。

实际上，我们研究历年的数据来看，玻璃从2016年进入其钦周期后，产能是没有太大的变化，库存也变化不大，但是价格波动剧烈的主要原因还是看销量。

上图看到2016-2019年基钦周期的三年中，销量上升对应价格上升，而库存与产量不再发挥关键的作用，或者说不是关键的因素。

《左传》云：君以此使，必以此终。

未来，玻璃的转折点必然会看销量的回落，可能销量会先于价格见到顶点，当然，基差是最关键的力量。

今年与玻璃的空头们忽视了产业周期的力量，但是战争还在继续，鹿死谁手还难以判断，至少我们通过玻璃了解了几个事实：

库存并不是一个简单的概念，要实事求是的结合情况分析

价格的选择要实事求是

研究宏观，尤其是基钦周期的力量不容忽视

买纯碱空玻璃要结合产业周期

期货交易现在只凭技术面胜率降低，基本面要提高