白糖：下跌周期 熊市不言底

　　1、下跌周期，熊市不言底

平衡表增库存

17/18年度，期初库存58万吨，产量1031万吨，市场进口预估240万吨（配额内+配额外-古巴），走私预估180万吨，市场供给1509万吨。消费预估1480万吨，出口预估10万吨，市场需求1490万吨。市场增库存19万吨。如抛储，库存增量更多。从跟踪的走私情况和消费情况看，未来走私或仍有上调空间，消费或仍有下调空间，库存累积量或更大。

18/19年度，期初库存预估50万吨，产量预估1100万吨，市场进口预估持平240万吨，走私预估150万吨，市场供给1540，消费预估1480万吨，出口预估10万吨，市场需求1490万吨。市场增库存50万吨。如抛储，库存增量更多。

从平衡表可知，17/18年度、18/19年度，市场持续累库存。进口和储备端，受政策管制。白糖储备库存近800万吨，参照棉花和玉米的政策，白糖的储备库存流出只是时间问题。

甘蔗糖端：17/18年度广西甘蔗收购价为500元/吨，近几年最高位。预计18/19年度广西甘蔗收购价会下调，但甘蔗收购价往年在开榨初期才公布，指导18/19农户甘蔗种植的仍是500元/吨的甘蔗收购价。预估18/19年度广西甘蔗种植面积继续保持小幅增长。根据4月糖会的内容，18/19年度种植面积预计云南不会有规模性增长、广东略增、海南略增。关于甘蔗直补的声音，近期也交易较多。如甘蔗种植直补，可能种植面积会相对稳定。

甜菜糖端：新疆甜菜糖保持稳定。内蒙甜菜糖有大规模新建和扩建产能，预计19/20年度产能翻番。17/18年度内蒙甜菜糖产量48万吨，18/19年度预估为60-70万吨。

截止6月底，广西累计销糖354.7万吨，同比增加9万吨，产销率58.87%，同比下降6.42%，其中6月单月销糖34.7万吨，同比减少1万吨。截止6月底工业库存247.8万吨，同比增加64万吨。从销糖数据看，6月份单月销售不理想，工业库存压力大。

从5月22日开始，配额外进口关税由95%下调至90%。近期内外价差有所收敛，但仍维持不合理的高价差，配额外进口仍有盈利。

不合理的内外价差没有通过正常海关进口收敛，因配额内和配额外食糖进口都实行进口管制。但糖仍通过其他途径流入国内。巨大的内外价差滋生了源源不断的走私。

截止到5月，跟踪到的泰国、巴西、巴基斯坦走私或同比减少5.5万吨。其中泰国近两个月走私量明显加大，预期接下来的两个月量仍不少。巴西近几个月没有走私。巴基斯坦是今年新增的走私来源国，截止5月累计量约为20万吨，后期预期减少。

16/17年度含糖食品消费增速不错，年度增速达到4.9%。本年度消费表现不佳，10月-5月，消费同比下降6%，其中碳酸饮料同比增长1%，糖果同比下降5%，果汁饮料同比下降14%。

整体含糖食品消费表现欠佳，结构上来看，白糖相对果葡糖浆缺乏竞争优势。淀粉糖扩产的趋势还在持续，被挤占的市场份额很难再回来，白糖的消费不乐观。

尽管今年盘面长期贴水广西和云南现货，但是盘面转为甜菜糖定价，甜菜糖仓单压力仍在。总的仓单和预报合计约40万吨，初步统计甜菜糖约为22万吨，另有中粮5万吨信用仓单，不确定食糖品牌。近期甜菜糖仓单有所流出，但总体量仍较大，盘面承压。

小结

供应端：国内处在增产周期，下年度预期甘蔗糖和甜菜糖都增产；内外价差高位，尽管进口管控，但走私仍源源不断，外部糖源流入多。

消费端：整体消费平淡，白糖相对果葡糖浆没有竞争优势，白糖消费看淡。

政策端：诸多不确定，但是直补和抛储都会令盘面承压。

价格判断：建议作为空头配置。

2、外盘重回震荡区间

7月份，北半球处在糖料作物种植和生长阶段，如无天气问题，炒作题材较少。逐步走向压榨高峰的巴西则是市场的焦点。天气干旱，巴西的甘蔗产量预期下降，制乙醇更加经济，糖厂倾向于生产乙醇，制糖比例降低，甘蔗产量下降和制糖比例下滑共同导致巴西食糖产量下滑。但全球平衡表仍然过剩，ICE糖价难走出趋势性行情。

全球供应仍然过剩

在经历两年供应短缺之后，17/18年度全球糖市步入过剩周期。从Kingsman平衡表来看，17/18、18/19年度，全球食糖供应严重过剩，过剩量分别达1182万吨和1190万吨。

Kingsman最新的平衡表，调低了巴西的食糖产量，在考虑巴西减产之后，17/18年度全球过剩量调低51万吨，18/19年度全球过剩量调低118万吨，但调低之后，过剩量仍然巨大。

巴西持续干旱，市场预期后期单产会下滑，甘蔗产量大幅下调。

制糖比例方面，由于巴西国内汽油定价模式的转变，汽油价格跟随国际原油调整，汽油和有水乙醇的价格都处在相对高位。制乙醇经济优势更加明显。

生产端对糖醇价差作出了迅速反映，近几期的双周报显示，巴西制糖比例同比大幅下滑，下滑幅度超出市场预期。截止6月15日，累计制糖比例为35.02%，同比下滑11.3%。随着糖醇价差的缩小，预计后期制糖比例会有所提高。

甘蔗产量下降和制糖比例下滑共同导致巴西食糖产量下滑。Kingsman最新的预估，甘蔗压榨量由5.84亿吨下调至5.7亿吨，制糖比例由41%下调至39.5%，食糖产量由3098万吨下调至2936万吨。

17/18年度，印度食糖产量创历史新高，达到3170万吨，18/19面临更大的增产预期，产量预估3360万吨。面临巨大的库存压力与增产压力，印度政府出台各项政策保护糖价，发放200万吨强制性出口配额，对出口食糖进行甘蔗补贴，批准300万吨食糖储备，制定最低销售价格等。

现阶段，印度最关键的就是季风雨，如果降雨正常，印度下年度继续增产，印度食糖压力大，全球也面临巨大的压力。如果降雨有问题，才能有故事。

小结

巴西食糖减产，全球过剩量小幅下调，对糖价略有支撑。

印度糖业政策短期支撑糖价，但如无天气问题，印度政策或会加剧后期增产幅度。

外盘重回震荡区间，巴西减产、印度储备等支撑糖价，但全球继续过剩、汇率等因素施压盘面。关键在天气，只有北半球天气出问题，北半球减产，盘面才有反转的基础。