要月报|期货201606月度报告

本月观点

工业生产不佳边际加速，经济下行压力沉滓泛起。5月以来楼市销售继续降温，总成交面积同比大幅回落，其中一线城市销售面积出现同比负增长。销售回落显示地产需求下降，传导至地产供给同步回落，开发商拿地意愿随着一季度楼市火爆行情的骤然降温急转直下，5月地产投资料将继续回落。随着各地为限制投机力量导致房价过快增长的政策陆续出台落地，未来楼市供求将继续回落至合理区间，供给侧改革背景下地产去库存仍将成为政策核心。

汽车领先指标汽车半钢胎开工率同比与环比数据均显示，受需求端回落影响汽车生产同样下降。下游需求生产同步走弱，导致中上游工业生产再度回调。5月6大发电集团日均耗煤量同比降幅自3月以来降幅连续走阔。同时，6大发电集团煤炭库存5月库存同比增速同样自3月以来持续走阔，且为去年4月以来首次库存同比正增长，显示工业生产依然不佳且有边际加速现象，工业继续回落已成必然，经济下行压力在一季度释缓后又沉滓泛起。

美联储加息预期东山再起，人民币贬值压力卷土重来。5月美联储加息预期东山再起，从联储官员不断放出鹰派言论，到对6月加息概率不大的市场预期形成强烈回击的4月议息会议纪要，再到美联储主席耶伦在哈佛大学讲话期间表示的“如果数据改善，未来数月加息很可能是合适的”，美联储持续的偏鹰派表态令市场对6月加息的预期陡然升温。伴随着联储官员对于美元加息鹰派言论的甚嚣尘上，可以看到人民币汇率贬值压力是谓卷土重来。因美联储加息而引发的汇市风险，仍是贯穿全年的黑天鹅事件，由此带来的全球资产收缩，风险资产的估值杀伤，对于新兴市场的股市、楼市、汇市都会带来不小的冲击。为防止重蹈类似今年1月资本市场的恐慌式覆辙，我们建议投资者仍应提高警惕，小心为上。

通胀压力缓解，警惕汇率冲击。5月蔬菜价格明显回落，猪肉价格继续创新高；大宗商品价格环比下降，原油价格环比上升。整体来看，随着蔬菜与工业品价格的回落，通胀压力较4月有所缓解，预计CPI冲高回落，PPI维持边际改善的下降，但降幅收窄速度有所放缓。通胀有望维持温和，但需要注意人民币贬值对通胀带来的冲击，风险未消，仍需关注。

风险偏好大幅下降，6月仍有下行可能。5月，两融余额、每日融资买入额占总成交额的平均比例、换手率等各项指标均显示A股市场风险偏好大幅下降。同时，6月解禁市值为全年第二高，市场潜在抛压加重将进一步限制市场风险偏好。此外，5月两市指数中枢明显低于4月，但上市公司重要股东减持力度反而加大，也显示了市场情绪有进一步悲观的迹象，因此未来市场风险偏好或有继续下降的可能。估值方面，沪深300与上证50板块估值仍处于相对低位，中证500板块估值反弹后小幅回落，但仍处于均值水平之上，叠加市场风险偏好有进一步下行的可能，估值水平依旧偏高。

结论与建议

股指方面，5月A股市场先快后慢，“权威人士”对于经济L型走势的解读与监管层对借壳上市的政策收紧使两市快速下跌，沪指从2900点到3000点的整理平台下跳至2780点至2850点的窄幅震荡区间。同时美联储加息预期的重塑也使得市场谨慎情绪再度升温，两市不断缩量，沪指连续2天创1月7日指数熔断以来新低，投资者交投意愿极其清淡，市场处于弱平衡状态。

5月，股票市场的内部与外部环境均与4月出现了明显的变化。内部来看，一季度表现出的经济复苏形势已被证伪，同时供给侧改革逐步重回政策重心，使得市场对于经济改善的预期有所减弱。与此同时，监管层对A股市场的监管力度明显加大，从证监会默认“暂缓中概股回归A股”的传言，到严格限制上市公司跨界定增，再到修订规文加强资管业务和基金子公司监管，到最后证监会首次明确并购重组监管政策最新5大方向以及交易所最严停复牌新规，都显示了监管层对风险控制和市场健康发展的重视。外部来看，美联储加息，英国退欧公投，以及A股纳入MSCI进入冲刺阶段，都使市场不确定性有所加大。在内忧外患之下，市场整体的风险偏好继续收缩，导致两市成交不断萎靡。

从近期市场的走势来看，对于经济复苏被证伪，长期下行L型的悲观预期已基本反映完全，投资者似乎都在等待着市场的“最后一跌”。随着不确定性事件在6月将逐步依次兑现，我们认为市场的震荡幅度将会逐步加大。在趋势的方向判断上，由于缺乏明显的利好因素，且在弱势行情中，普通的利好容易受到无视，利空则容易受到情绪的带动相应放大

结论：基于以上观点，我们认为市场将会是一个震荡寻底的过程，最大的风险点将重新回到人民币贬值预期上来。

建议投资者保持耐心，维持谨慎，守得云开见月明。

债市方面，5月货币市场资金利率小幅走低，流动性先紧后松，前期受到企业缴税影响流动性有所收紧，后期则因对流动性紧张有所准备，资金面相对充裕，整体流动性维持紧平衡状态。5月9日“权威人士”解读经济L型走势，经济强刺激受到否定，供给侧改革重回经济发展重心；同时4月经济金融数据全面超预期走弱，天量信贷拉动的一季度经济小周期复苏被证伪，市场对经济基本面改善预期降低。受此两方面影响，债市继4月调整后，5月上半月延续反弹，做多情绪得到释放。而后随着获利盘逢高了结，以及监管部门防风险趋严金融去杠杆加速，债市震荡回调。同时美联储加息鹊声四起，市场谨慎情绪升温，债市进入窄幅震荡。

中短期来看，经济改善继续走弱，下行压力沉滓泛起有望成为债市主要支撑，但流动性担忧或将成为市场风险偏好的扰动项。第一，虽然5月信用违约事件的暴露相较4月有所改善，但2-3季度仍是低等级信用债到期的高峰，随着经济下行压力的加大，这些传统过剩产能行业的债务违约风险在逐步加大，信用违约带来的流动性风险依然存在。第二，监管层对金融去杠杆的重视程度大幅提升，严防系统性金融风险成为政策底线。第三，6月是央行二季度MPA考核的最后一个月，市场对流动性仍有所担忧，在稳健中性的货币政策下，市场整体流动性将继续维持紧平衡状态，央行货币政策分析小组在回顾2015年货币政策时也提到，未来几个月M2同比增速或会有比较明显下降，也就意味着基础货币的边际收紧将使资金面“细水长流”。第四，随着美元指数反弹，人民币汇率再度承压，资金外流的压力也重新加大，同样不利于流动性的充裕。

结论：综合以上观点，我们认为债市依然处于多空因素纵横交错的环境之中，而信用违约风险、货政边际收紧、防范风险从严与汇率贬值压力容易对流动性造成冲击，将成为市场的主要扰动因素，对于债市维持谨慎观点，预计10年期国债收益率仍将在2.9%-3.2%之间。

贵金属：六月金银再下一城？需要关注的风险

5月回顾：美元阶段性触底反弹和美联储强化预期管理，带来金银的承压下挫。伴随着4月底美国财政部半年度汇率报告将德国、日本、韩国和中国等列入不公平外汇交易行为观察名单，以及美国经济数据一季度“季节性”的疲软过后反弹，美元呈现阶段性强势反弹。5月中旬发布的美联储议息会议纪要偏向鹰派的特点——提高市场对于6月和7月的加息预期——以及纽约联储释放“缩表”的氛围，引导短端利率走强——在此过程中美股并没有在美联储加息 预期下回落，而是站稳60日均线，我们认为这是市场对美国经济短期反弹的确认。结合强势美元和利率走势，金银开启中期调整。

核心逻辑：加息预期的继续导入，6月美联储大概率不加息而更会通过预期管理市场，利率抬升预期下金银依然承压。虽然美联储在5月展现了更为强硬的鹰派特点，扭转了市场对于美联储夏季行动的预期，但是我们依然认为美联储在6月二次加息的概率较低——4月薪资状况和核心通胀水平的疲软预计会令美联储继续观察5月份经济数据和市场预期再做决策——预计6月份会议依旧偏鹰派，利率曲线的持续上移给金银带来压力。

6月初第八轮中美战略与经济对话：经济政策、金融稳定性、金融行业改革等问题将成为讨论焦点。中国正在实施供给侧结构性改革、美国正值大选年，而人民币的波动风险与美联储6月加息的可能性成为市场关注焦点，关注本轮对话成果清单——若中美协作进程加快（“中美正在积极推进双边投资协定谈判，美方将投入一切资源争取在奥巴马政府任内完成谈判”），或将利于缓和金融市场波动，削弱贵金属避险需求。

6月1日美联储褐皮书和6月3日晚美国5月非农就业报告：月初的褐皮书将给出美联储对于经济现状的判断；而作为6月议息会议前重要的经济报告，若新增非农就业大幅增长、薪资水平向上改善，将继续引导市场提升对美联储更快加息的预期。

6月23日英国退欧公投：作为英国和欧盟的博弈，英国一旦脱欧，对于双方而言都面临着更加分裂的经济和政治前景，因避险需求美元和黄金将呈现阶段性通胀的格局。

结论：我们对美联储加息节奏的基准判断是，6月不加息，若议息会议前金融市场进一步上涨、经济指标偏暖格局不变，预计美联储会进一步释放加息预期；维持金银价格在美联储7月议息会议前弱势调整的判断，随着5月底美联储主席中性略偏鹰的言论，市场对7月加息概率升至62%新高，短期金银存在向上调整需求。预测国际金价调整第一目标位1,150美元/盎司（沪期金245元/克）；国际银价调整第一目标位14.5美元/盎司（沪期银3,400元/千克），金银比价存继续回升概率。

有色金属

镍市简评：镍铁进口大幅增加但总供应可控

镍市逻辑寻找和影响过程推导：

相对确定性的因素：

1、 以淡水河谷、嘉能可、俄镍、住友、必和必拓等代表的国际传统镍供应商正努力的寻求降低成本，并且增产以摊低成本是其中一个选项；传统国际供应商减产动力不足，2016年预期产量仍然是增加的。

2、 中国电解镍同比仍然在下降，除非镍价足够的高，否则环比好转量有限。

3、 印尼镍铁产能新建速度极大的放缓，并且在加紧不锈钢产能建设，印尼镍铁对外价格压力舒缓。但是，印尼不锈钢产能尚未投放，已经投产的镍铁则对市场形成压力。

4、 全球不锈钢预期产量仍然在增加，并且预期下半年随着新增不锈钢项目投产，增速会加快。

5、 资金流入镍市场，库存构建会锁定部分供应。

不确定性的因素：

1、 如果镍价回升，中国和菲律宾镍供应会不会快速的增加。菲律宾镍矿供应较为充沛，但是基本上将受到印尼镍铁的压制，短期不会放大。

2、 导致中国、菲律宾、印尼镍供应增加的价格极限在哪里。从菲律宾镍矿企业的表态来看，镍价在7.5-8万以上，菲律宾镍矿供应意愿便增加；目前菲律宾镍矿供应恢复受到印尼镍铁的挤压。

结论：预期2016年全球范围内投产的不锈钢产能高达500万吨，不锈钢引导的镍需求有望加快。但是，印尼不锈钢投产预计在2016年底，短期需求环比比较难以放大。而供应方面传统镍供应商2016年增产未超出预期，但预计被中国电解镍产量缩减所抵消；全球镍增加的压力主要是印尼镍铁，不过，印尼镍铁的投产，对应的会通过挤压中国镍铁的方式来排挤菲律宾镍矿。

结论：整体上，镍供应处于可控状态，而需求展望依然增加，镍价大方向依然处于震荡筑底阶段。5月份，印尼镍铁进口压力呈现，镍价冲高回落，不过，高品位镍铁价格已经回落，预计6月镍铁产量会受到一定限制；低品位镍铁价格处于高位，料会刺激低品位镍铁产量，低品位镍铁价格有较多的下降空间，这会支撑精炼镍价格，因此预计6月镍价探底回升，并且因5月镍价回落，风险释放，6月镍价依然可以关注逢低做多机会。

铜：短期铜市缺乏足够矛盾预计6月铜价格或震荡

主导逻辑的寻找和影响过程推导：

相对固定的情况：

1、 全球铜精矿产能在继续增加，并且2016年增加情况较2015年加剧；

2、 铜精矿成本在不断下移：从5月份的情况来看，智利国家铜业成本降低的预期已经在一季度落实；不过，成本下移预期实现之后，再度下移的空间减少。

3、 但，精炼铜冶炼产能增速不及铜精矿；精炼铜供应释放相对缓慢，可控；不过，从一季度情况来看，冶炼产能并不是限制产量的阻碍。

4、 5月份需求表现有限，预计6月份需求依然难以转成过度增长，即超过供应的增速。但预计新一轮农村电网改造即将导入需求。

不确定的变化情况：

1、 冶炼企业，特别是中国冶炼企业，产量的释放是视加工费和铜价格情况而定的； 4月产量有所释放，但5月冶炼企业随即通过检修来控制产量。

2、 中国信贷的释放，催生的潜在需求不能忽视，特别是在当前冶炼产能释放较慢的情况下。但信贷增加未必一定导致需求回升，具有不确定性。

结论推导：

6月份，预计中国精炼铜产量环比会有一定程度的恢复，但是因智利6月份产量大概率环比会收缩，所以全球总供应量存在一定的不确定性；不过6月份预计新一轮农村电网改造会提振一定的需求，因此供需或基本平衡，暂时没有激烈的矛盾，预计6月铜价格整体上以震荡为主。

黑色

钢矿：钢矿中期下行趋势不变，盘面利润仍有下行空间

自5月份开始整个钢铁行业下游需求转为淡季，这一点从终端市场采购量的下降以及钢材社库库存水平的堆积中尤其可见。从对用钢下游板块的梳理中得出，目前拉动用钢需求表现凸出的仍然以地产和基建为主，其中地产1-4月份维持超预期表现，但上涨的动力在缺乏国家政策进一步支撑下表现乏力，此外基建的增速转为温和上行不及预期表现，其他行业整体没有太明显的变化，仍将维持前期的用钢水平。值得一提的是在2015年出口对需求拉动显著后，目前这一拉动作用呈现明显走弱。

因此笔者认为整体钢需从同比角度来看拉动作用犹在，但环比一季度的拉动力度有一定衰弱。相反供给端的扩张表现则更为强劲，覆盖了淡季下需求增长，致使各环节库存呈现连续反弹。但结合利润、开工和钢价的演绎逻辑，笔者认为6月将首现供给的转向，钢价在当前价格的基础上进一步下行的空间弱于前期。

钢材供给转向对原料形成利空影响，叠加前期矿山产能扩张同样显著以及海外矿石到货的淡季收尾，笔者预计矿石基本面将逐渐呈现需求回落和供给增加，致使库存增速继续扩大以及矿价承压下降。从5月已经完成的期现价差修复来看，螺纹相对矿石修复得较为彻底，也预示着后期现货矿价的下行空间更大，在一定程度上形成对期货价格拖累。

结论：综上，笔者对于后期钢矿价格的走势整体偏空为主，且两者对比矿石要相对弱于钢材。建议中周期继续把握做空机会，尤其是对矿石的空头操作。此外，对比2015年的情况，盘面炼钢利润的低点在-200到-300范围内，且笔者从市场了解到的情况小型民营钢企经过此番重新点火后，表示在亏损200以内不会选择减产，因此就目前盘面利润情况来看仍有做空盘面利润的获利空间。操作风险主要在于政策对于下游需求刺激的不确定性，需关注政策动向，此外相对来讲矿石期现价差仍处在相对低位，需关注期货反弹修复价差的可能性

焦炭焦煤：淡季煤焦需求面临考验 期价已提前反应预期

虽然山西地区煤炭企业严格按276个工作日组织生产，实行双休日停产，使得山西地区煤炭产量下降超过20%，但是钢材价格暴跌改变了市场看涨预期，目前市场主流观点认为未来煤焦价格也将跟随钢材价格出现下跌，这轮下跌焦炭1609合约跌幅不亚于螺纹钢1610合约，焦煤1609合约因前期涨幅滞后则相对抗跌。

煤炭企业严格执行供给侧改革政策：从调研情况来看，山西地区国有煤炭企业在按照276个工作日，即按照核定产能的0.84来进行生产的同时，由于生产不连续加上现场需要进行保洁，实际减产幅度超过25%，减产幅度超过了细则规定数量。但需要注意的是今年炼焦煤价格涨幅不及焦炭涨幅一半，若后期煤炭价格继续上涨，一些民营煤企可能会在平时加快生产节奏，煤炭产量将会小幅上升。

3-4月份进口炼焦煤数量同比大幅上升： 4月份中国炼焦煤进口同比增长43.22%，其中从澳大利亚进口炼焦煤295.3万吨，同比增长74.82%。国内煤企纷纷减产，造成国内炼焦煤资源紧张，钢厂及焦化厂加大了对国外炼焦煤的采购力度，进口炼焦煤流入数量连续2个月大幅增加。5月份澳洲炼焦煤价格先涨后跌，但仍高于蒙古炼焦煤，预计后期来自澳洲的进口量或维持高位，来自蒙古的进口量或将进一步增加。

焦化企业开工率上升，供应压力明显加大： 随着利润恢复，焦炭产量同比下降幅度开始收窄，4月份全国焦炭产量同比下降3.4%，降幅较3月份收窄1.9%。5月份中下旬随着山西地区整合矿陆续复产，焦化企业炼焦煤库存有所上升，开工率也有一定幅度上升，独立焦化企业平均开工率上升至80%左右后焦炭供应压力将明显加大。5月末国内独立焦化厂平均焦炭库存小幅回升至0.35万吨，表明焦炭供应最紧张的时期已经过去。

钢材库存绝对值偏低对钢材价格有一定支撑： 截至5月27日五大钢材品种社会库存总量为947.2万吨，较去年同期水平下降26.57%。钢材库存绝对值偏低给予了钢材价格一定支撑，钢材价格经历了过山车式的行情后不具备大幅下跌条件。目前部分地区钢厂已经再度陷入亏损，6月份受南方进入雨季影响，钢材需求将有所下降，因此钢厂或进行检修以减少供应。考虑到钢价下跌较为充分，不排除今年淡季不淡，钢价企稳反弹。

后市展望：虽然5月份炼焦煤现货保持强势，焦炭价格跌幅也小于50元/吨，但焦炭、焦煤期货未能抵抗住钢材价格暴跌影响，率先大幅下挫。随着钢厂利润由正转负，5月下旬河北部分钢厂开始下调焦炭采购价，部分焦化企业已经接受降价，但受炼焦煤资源紧张支撑，焦炭价格总体下跌幅度非常有限。进入6月份，钢厂在炼钢利润大幅下降的情况下，集中检修的概率较大，煤焦需求不容乐观，预计焦炭价格或继续小幅下跌，炼焦煤价格仍有望保持坚挺。焦炭1609合约贴水幅度较大，但现货下跌将限制期价反弹空间，预计后期焦炭期现价差有望逐渐收窄。焦煤1609合约相对于黑色其他品种保持强势，已经反映了基本面现状，因此后期不建议继续将其作为多头配置

农产品

白糖：原糖强势突破17美分，外盘领涨国内可期

回顾5月内外盘走势，内糖依然处于调整而原糖持续走强。同时随着隐含的贸易流带来内外价差的抹平，国内外糖市的同步性有望在后期增强。

从国内来看，本月行情处于震荡中，5月25日的抛储传闻使得行情一度承压；另外进口上，正如我们上月所提到的，继续维持低量。4月进口23万吨，同比减少32万吨，1-4月同比下降71.5万吨，降幅为46.1%。主要原因依然在于一方面去年年底加工厂已经提前点船入保税区，另一方面则是走私糖挤占了正规加工厂的利润，导致进口意愿下降；在后期我们可以看到，随着东南亚雨季的到来和原糖的大幅度上涨，走私成本将继续抬高，压缩走私利润空间，夯实白糖的底部。

外糖方面，CFTC持仓上投机多单达到09年以来的最高；虽然巴西前期的产量同比大幅上涨，但印度、泰国的干旱，地区强劲的需求以及巴西圣保罗州的物流问题抵消了巴西产量的利空。从天气上，厄尔尼诺结束，后期拉尼娜的脚步逐渐临近。5月各个机构对全球供需缺口的预估开始产生了分歧，比如本月普氏将2015/16榨季缺口从上月的767万吨下调至548万吨，美国农业部则将缺口从690万吨下调至430万吨等；但与此同时依然有机构如ISO上调缺口从550万吨至665万吨，以及Green Pool从665万调至851万吨等。

从后期来看看，国内供需缺口有约198万吨左右，即使增加100万吨抛储量，缺口仍有98万吨，再加上40万吨的古巴糖入库，可流通库存量将下降138万吨。临近夏季白糖消费高峰，下游采购补库的意愿有望持续加强，此外，由于外盘近期表现尤为强势，进口盈利已经缩小至0附近，从利益端角度，走私及进口压力实质减轻，而内外联动性将大大加强，外盘而言印度减产后出口意愿减弱，全球买家集中至巴西糖，未来原糖的走势将很大程度取决于巴西糖的开榨情况及运力承载水平

结论：我们认为在原糖强势拉涨突破17美分的背景下，609合约5300-5400制糖成本价建仓的多单可继续持有

月差方面，随着价差的扩大，反套空间逐步缩小，前期100-200价差建仓1701-1609反套套利单的可以继续持有，视仓单注销与现货启动的进度，第一止盈目标350-400左右。

棉花：棉市情绪高涨，谨慎看待上行空间

全球棉市： 15/16年度全球减产，库销比出现拐点。16/17年度库销比延续向下态势，显示基本面进一步转好，主要因中国高库存的压力开始缓解。分国别来看，三大主产国中，中国延续减产态势，国内走上去库存之路，库销比大幅下滑；而美国和印度，16/17年度出现小幅增产，库销比微幅上行。总体来看，中国压力的减轻抵消了美印的小幅增产，全球棉市高库存的压力正逐步释放，基本面长期向好。

美国：美棉70%以上的产量都用于出口，所以美棉的出口报告对ICE期棉的影响举足轻重。5月份对美棉出口影响较大的便是土耳其对美棉征收3%的反倾销税。USDA在5月的供需报告中将本年度的出口下调10万吨至196万吨，当时是考虑了土耳其进口量的萎缩，但从近几周的销售报告来看，土耳其签约量并没有显著下滑，可见土耳其对美棉的需求相对刚性，预计下月的供需报告中，本年度的美棉销售量有望调增。但本年度出口接近尾声，预计小幅调增影响不大，形成趋势性上涨行情概率较小，预计ICE期棉主力07合约价格区间在60-65美分。

印度：由于国内干旱，印度棉花价格近来一直处于上升态势。本年度初市场普遍预计印度棉的产量在640万吨左右，但由于印度干旱导致棉花减产，目前最新的预估在580万吨左右。减产推动下，印度棉价也稳步上涨，S-6轧花厂提货价最高涨至36550卢比/砍地（69美分/磅），均价在68美分/磅左右，创本年度新高。印度棉价坚挺，对美棉是利好，同时利好国内纱线。

国内：5月份，储备棉轮出首月，成交非常火爆。每日成交率几乎都在98%以上，进口棉无一流拍，百发百中，除了质量较好受追捧外，对于没有配额的企业来说，还可以省去相应的关税，这对企业来说有很大的吸引力。我们对后期6月-8月抛储情况做了一个推测，最简单的情形就是延续5月份的高成交率，每个月抛储成交量高达60万吨，四个月供给240万吨，这是储备棉的最大供应量。但考虑到后期随着30万吨的进口棉抛售完毕，以及下游纺企阶段性需求逐步饱和，我们预计后期成交率按照递减趋势排列，100%→80%→60%→50%，四个月总供给量在174万吨。

目前市场最关心的是9月合约是否会存在仓单紧张的情况，我们对届时的市场流通棉花量进行了测算。正文中，我们提到4月底国内商业库存为118.7万吨，5-8月抛储量我们预估在174-240万吨之间，5-8月总供给量在292.7-358.7万吨；消费量上，我们预估在50-55万吨/月，加上外纱回流到国内棉花上的消费量，单月消费在55-60万吨；总需求在220-240万吨。因此，年度末市场上棉花流通量最少为52.7万吨，最高为138.7万吨。目前09合约的持仓量在36万手左右，单边即18万手，合计约90万吨棉花，若持仓量持续居高不下，按我们测算的最低流通量来看，会出现仓单紧张的情况。但纵观历年来仓单数量，鲜有超过40万吨的量，而且推动盘面价格上涨的主要是投机资金，他们主要是为了获利，而不是真正想接棉花仓单。所以我们认为，按照历史惯例来看，后期仓单量还是有保证的，当然不排除有极端情况的可能。

结论：长期来看，全球棉市基本面向好，棉价进入筑底过程。短期来看，郑棉上行动力强于ICE期棉，但介于仓单成本以及下游纱线盈利临界点，我们认为上行空间有限，上方压力位在13000-13500元。

油脂：油脂区间震荡 粕强油弱持续

油脂在五月份波动较大，整体呈现出先涨后跌的态势，月初，在对MPOB和USDA报告偏多的预期下，油脂一度表现坚挺。报告也的确没有令市场失望。USDA的5月报告，美豆新旧作供需数据均现利好，美豆新作期末库存数据远低于市场预期。然而好景不长，油脂随后受到马来债务危机、交易所调控和美联储加息预期、美元走强等内忧外患的影响，接连大幅下跌，跌到三月初行情启动的水平。月末几天因基差修复，油脂迎来技术性反弹。

后期关注的主要集中在主产国的播种面积和对单产的预估上。从近几年的种植面积报告来看，6月末的种植面积一般均较3月末的种植意向数据上调，3-6月间大豆玉米比价变化与3-6月报告大豆变化面积有明显正相关关系，3月来的比价上升幅度已经超过2012年和2014年，此二年6月面积增幅均在200万英亩以上，美豆播种面积上升的预期较大。目前拉尼娜天气预测升温，本次USDA报告并没有考虑拉尼娜所带来的减产情况，46.7的美豆单产是过去20年的趋势计算得出的趋势单产，我们认为目前单产并未体现天气不利预期。

棕油方面，减产的故事步入尾声，但对市场的利多边际效益递减。在产量恢复期，出口将成为左右库存的重要因素。今年穆斯林国家的斋月始于6月初，受备货需求，5月棕油出口情况较好。船运机构 SGS数据显示 5月前25天马棕油出口为 98.2 万吨，较上月同期增 11.2%，主要进口国需求欧盟，印度上升，欧盟生物柴油利润回升，进口相比上月增加约4万吨，斋月需求体现，印度和中东进口需求大幅上升。我们认为6月开始马棕油将见到年内低点，棕油后期难有趋势上涨。

国内方面，豆油菜油库存上升，棕油进口持续亏损，库存持续走低。菜油拍卖累计出库菜油在四成左右约90万吨，出库中流入市场的大概在40万吨左右，拍卖的菜油要在两个月内出库，随着后期出库速度加快，市场上菜油供应增多，压力不小，油菜籽大会上嘉宾认为临储菜油还是将替代豆油，拍卖280万吨菜油的话，将有100万吨用来替代豆油。临储菜油消费可能走以下渠道：精炼一级菜油后替代一级豆油，但目前一豆和一菜价差不大；用作饲料用油替代四级豆油；与国产四菜调配掺混，但用量也有限，一个月4-5万吨。总体来看，临储菜油还是需要部分替代中包装的豆油。

操作建议 油脂区间震荡，粕强油弱持续

5月油脂一轮急跌之后，目前已回到三月初行情启动初期的水平。月末最后几天的反弹主要由棕油的低库存和高基差引领，这种反弹预计持续时间不长，幅度也不宜乐观，油脂维持区间震荡的可能性较大。后期来看，预计国内豆油相对较强，棕油短期受基差带动，近月合约较强，9月豆棕价差看缩，但目前点位介入的异议不大，远月价差看扩，建议可以逢缩小做扩大。油粕比头寸仍较有可操作性，受生猪存栏恢复影响，豆粕表现坚挺，另外后期美豆走势将对粕类有更大影响，买粕抛油套利可继续持有。

蛋白粕：美豆暂时高位震荡，6月关注月度供需报告和种植面积报告

美豆旧作需求良好

巴西收割基本结束，产量基本确定，未来主要关注巴西出口进度。虽然4月巴西月度出口量高达1010万吨，超过了去年同期单月最高的980万吨，但是目前巴西农民卖货缓慢，5月初预估巴西在5月出口850万吨以上，目前预估值调低至800-850万吨，对中国装运650万吨。阿根廷4月暴雨导致产量下降，影响装运，而这一因素还可能持续发酵。暴雨影响大豆质量，农民倾向于卖给压榨商，从而导致出口减少，这部分国际买需仍可能转向美国。5月USDA供需报告中将阿根廷大豆产量仅下调250万吨，其它机构平均预估及考虑品质损坏后的大豆损失在500万吨以上，甚至有机构预估损失超过800万吨。因此，若6月10日USDA月度供需报告中再度下调阿根廷产量，则对豆价又是利多。

美豆天气良好播种顺利，关注6月30日面积报告

对于当前适宜的天气和良好的播种进度，市场普遍猜测美豆播种面积将增加，相比USDA预估的8224万英亩，机构预估实际面积增加幅度在80-300万吨不等。影响播种面积的主要因素为天气和预期种植收益。前文已经提到目前天气情况良好，而大豆/玉米比价处于高位又可能使得农民种植大豆意愿更高。6月夏季耕种临近结束，6月起包括Pro Farmer在内的各大外商都会展开面积田间巡查，播种真实情况将逐步明朗。6月30日的最终面积报告影响重要。

豆粕跟随美豆易涨难跌，豆菜粕价差可能缩小

我国是主要大豆进口国，全球大豆产量和我国进口量决定供给，供给年度变化很大，而需求稳定增长，因此国内豆粕价格变动方向取决于供给（即美豆走势），而国内豆粕自身的需求等决定价格变动幅度，也就是豆粕可能和外盘相比存在相对强弱差异。

结论：根据我们前文所述，美豆易涨难跌，因此豆粕总体向好，国内也存在养殖需求好转的预期，油厂成交量和提货量均表现良好。不过由于国内进口量较大，油厂开机率充足，国内豆粕并不缺乏，因此6月现货对期货基差有可能走弱。

杂粕走势跟随豆粕，菜粕也不例外，因此我们同样认为方向上菜粕总体向好。菜粕自身供给较豆粕更为紧张，关注国产菜籽实际产量及进口菜籽动态。由于前期豆菜粕价差最低至350，后扩大超过200点后，菜粕的添加比例有所增加，因此套利上可考虑参与做豆菜粕价差缩小

玉米与淀粉：淀粉生产利润继续改善

5月期间玉米现货价格受临储抛储出库带动整体下滑，但华北地区受社会库存下降带动有小幅上涨，玉米淀粉现货价格先抑后扬，下半月在开机率与库存下滑带动下有小幅上调，玉米与淀粉期价整体震荡偏强，淀粉-玉米价差较上月有小幅收窄，但由于副产品价格大幅上涨，淀粉盘面生产利润大幅上升。

展望后期，对于玉米而言，新作合约方面，从玉米进口成本的角度上看，1月期价存在一定的合理性，但从目前的新作供需预期及潜在可能的托底价水平来看，1月期价偏高，后期下跌的可能性更大，对于1-5价差而言，大致持平较为合理，至于孰高孰低则更多基于市场对新作玉米压力释放时间的预期

旧作合约方面，华北社会库存已经下降至10%以下，东北基本无库存，后期市场进入临储抛储定价模式，目前市场普遍预计临储抛储价更多参考粮食品质，这意味着临储玉米拍卖价应该处于两者之间，而从目前已经公布的轮换出库价计算，即1640元对应到盘面为1740-1790元/吨，以目前定向销售底价计算，即1450元（底价）+品质差或等级差40元+出库费及升贴水100元+运费50元+交割费用30元=1670元，据此推算9月期价应该在1670-1750元之间，当然后期还需要关注实际的临储拍卖价及临储抛储进度，前者决定后期9月期价运行的下限，后者则主要是指如果出现临储抛储不及时导致现货供应紧张，则可能导致实际成交价走高，抬高后期的注册仓单成本，继而拉高9月期价。

对于玉米淀粉而言，5月间玉米深加工副产品如玉米纤维、蛋白粉、胚芽粕及胚芽随大豆豆粕大幅上涨，带动淀粉现货持续改善，盘面生产利润也不断创出历史新高，短期支撑因素是近期开机率下降，行业库存下降，现货价格上涨支撑淀粉期现货价格，中期支撑因素在于对后期供需的不确定性，需求季节性改善相对确定，但供应受政策因素影响较大，但我们整体预计后期供需格局难以支撑当前的盘面生产利润水平

结论：我们建议投资者重点关注开机率与库存走势，择机入场做空淀粉生产利润即淀粉-玉米价差。

化工品

天胶：供应旺季来临，沪胶维持空头思路

目前东南亚大部分产区都已经开割，随着雨水的增加，6月份将步入旺产季，后期供应增速将逐步放大。

青岛保税区库存进入季节性下降通道，前期因为国外停割，供应不足，国内下游轮胎厂开工率正处旺季，使得保税区库的净流出增加，符合季节性的规律。但随着割胶旺季的来临，后期净入库将开始增加，且就同比的情况来看，库存同比依旧是增加，该因素不利于价格的上行。

上海交易所库存持续创新高，以及交易所仓单的高企，始终对期货盘面价格有压制。

从橡胶的进口量来看，目前还没看到下降，但年前马来西亚、泰国及印尼政府共同决定实行限制橡胶出口机制，即从3月1日至8月31 日削减 61.5 万吨橡胶出口， 减少的出口量大约占全球总量6%左右。 这个或会体现在后期国内进口量上。

从五月份轮胎厂开工率数据来看，五一前一周开工率开始持续下滑，维持了一个月之久，或意味着高峰期过去，后期将步入增速放缓的阶段，这也是符合季节性规律。下游淡季的即将来临，以及轮胎出口增速放缓，都显示下游示弱。且从货运量等宏观数据同比持续下降来看，后期重卡销售或依然不容乐观。

结论：综合供需来看，6月份天胶供需格局将向供应更为宽松的方向去发展，因此建议投资者保持空头思路。就目前的价格而言，天胶价格已经高于合成胶价格，短期或有所超跌，但就合成胶的情况来看，后期检修装置的重启将使得价格难保持坚挺，因此该因素的支撑或有限，建议投资等待反弹后找合适的位置入场抛空。预计6月份主力合约运行空间为9000-10800元/吨

原油：油价高位震荡后留意回落风险

5月油价走势延续强势，两市油价稳步走高，并试探50美元/桶一线而后回落，截至5月27日收盘，WTI 近月合约上涨7.43%至49.33美元/桶，布伦特近月合约收于49.32美元/桶，全月涨幅较WTI小，为2.47%。

5月由于受到美国季节性需求恢复向好，原油产量趋势性减少，以及加拿大、尼日利亚、利比亚等产油国意外减产的共同提振下，油价向上突破我们此前预期的区间上沿，两市油价一度触及50美元/桶上方，特别是美原油由于美国基本面好转较为明显，且加拿大供油的减少，走势较布伦特更为强势，两市价差目前维持平水附近。

从基本面来看，我们对今年余下时间内油市供给过剩的判断仍未改变。虽然5月由于产油国意外减产使得市场收紧明显，但是随着后续加拿大以及利比亚产量的恢复，以及伊朗、伊拉克和沙特等OPEC国家产量维持高位，过剩的局面仍将持续。另一方面，虽然5月底开始，美国车辆需求进入旺季，但是环比提升的阶段主要在2月-5月已接近完成，后续需求在高位维持的概率较大，但是继续提升的空间并不大。

结论：后续来看，我们对油价继续走高较为谨慎，若此前意外减产的部分产量顺利回归，在高库存且囤油成本较高的打压下，预计油价转而向下的可能性较大，下方空间美原油可回落至36美元/桶。若美国原油生产并没有出现恢复，且尼日利亚局势进一步恶化，导致原油产量继续下降，且美国旺季需求能够逐步消耗掉高位的成品油以及原油库存，则油价可继续维持在45-50美元/桶的高位震荡。

PTA：震荡偏弱

原油前期利好有所变化，后期回落可能加大。亚洲PX检修高峰将过，与石脑油价差缩小明显。PTA供应回升，只有少量检修，短期偏紧是因为聚酯高负荷。

下游消费情况尚可，聚酯负荷维持高位、产销利润回升、库存持平，短期对PTA将有所支撑。

结论：整体来看，PTA短期供求仍是紧平衡，产业链加工费都处在低位，维持震荡走势，下跌更多看上游成本及宏观冲击。

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1、据证监会网站，近日，国务院决定，任命赵争平为中国证券监督管理委员会副主席。另据央视新闻介绍，赵争平，2009年11月任中国证监会办公厅主任、党委办公室主任。2015年2月任中国证券监督管理委员会主席助理、党委委员。

2、据悉，网络支付实名认证新规将于今年7月1日起正式执行。支付宝和微信方面确认，届时未实名认证的用户发红包、转账等功能将受到限制。据办法要求，支付账户将严格实行实名管理，并按照三类支付账户分级管理。如果用户身份验证情况未达到办法所规定标准，会影响支付账户部分功能使用。

3、证监会新修订的《证券投资者保护基金管理办法》，自2016年6月1日起施行。据证监会介绍，此次修订主要涉及明确投资者保护基金性质、增加基金公司职责等方面。依照管理办法，为建立证券公司风险防范长效机制，设立国有独资的中国证券投资者保护基金有限责任公司。其职责主要在于，筹集管理并运作基金；监测证券公司风险参与证券公司风险处置工作；在券商被撤销、被关闭、破产，或被证监会实施行政托管、托管经营等强制性监管措施时，按政策规定对债权人予以偿付；组织、参与被撤销、关闭、破产券商清算工作；管理、处分券商资产，维护基金权益。