短期具备反弹基础 长期供需矛盾突出

7月以来纯碱期、现价格均明显下跌，目前期货主力合约在1700元/吨附近徘徊。本轮下跌既有基本面矛盾加剧的原因，又有产业链负反馈等外部因素扰动。后期纯碱市场具备一定反弹基础，但驱动兑现时间及力度有待观察。

[市场缘何“跌跌不休”]

新增产能压力大，夏季供应反季节性提升

2024年纯碱行业预计有490万吨新增产能投放。截至7月底，内蒙古银根化工一期项目除四线稳定性欠佳外，其余均已达到满产状态。金山化工50万吨扩产项目落地，行业新增产能共计250万吨落地。若考虑淘汰产能，则前7个月国内纯碱产能净增210万吨，行业总产能提升至3868万吨。

下半年纯碱行业仍有240万吨新增产能计划投产，其中，阜丰集团30万吨自用纯碱产能虽已投产，但目前开工及产出都相对较低，未来一段时间产能将处于爬坡阶段，短期对纯碱供应影响较为有限。但四季度连云港碱业、江苏德邦、中天碱业以及湘渝盐化等企业新增产能计划投产，届时行业总产能有望突破4100万吨，再创历史新高。

图为纯碱行业开工率（单位：%）

图为纯碱周度产量(单位：万吨）

虽然纯碱产能在持续增加，但按照季节性规律，7—8月是纯碱企业检修的高峰时段，行业开工率、产量通常会呈现明显下降趋势，但今年纯碱供应变化趋势出现“反季节性”。由于不少纯碱企业在4—6月已经进行了年度检修，明显稀释了7月的检修力度，整个7月纯碱行业生产水平维持高位波动，甚至不降反增。再叠加产能增量、装置故障偏少等因素，纯碱供应压力持续提升。截至7月末，纯碱行业开工率90.63%，较6月末提升3.09个百分点，较去年同期提升11.21个百分点；纯碱周产量75.56万吨，较6月末提升3.55%，但同比提升幅度高达39.64%。纯碱行业开工率及产量不仅连续数周走高，且当前已处于近5年的最高位，季节性支撑预期不断落空，纯碱市场承压。

重碱刚需下滑明显，上下游负反馈效应凸显

供应提升只是纯碱市场的利空因素之一，近期需求下降明显也给纯碱市场带来压力。7月之前，光伏玻璃行业在产产能不断提升，纵然浮法玻璃行业存在冷修产线，但二者产能总量持续增加，合计日熔量最高在7月初达到28.69万吨，对重碱消耗量也持续攀升至历史峰值。

这一情况自7月以来便急转直下。由于光伏产业链已进入亏损，光伏玻璃作为其中重要一环，也面临价格下跌、利润收缩、库存走高等困境，产线停产现象增多。据统计，7月光伏玻璃行业冷修产线数量高达13条，日熔量共计6250吨；8月第一周已经有2条产线冷修，日熔量1450吨。换言之，自7月以来，光伏玻璃行业冷修导致在产日熔量下降了7700吨，按吨耗纯碱0.2吨粗略计算，则纯碱需求减少1540吨/天。

另外，浮法玻璃近期表现也较为疲软。一方面，在终端需求持续未见好转的影响下，下游深加工企业订单欠佳、回款及资金问题持续牵制对玻璃原片的采购及刚需用量。2023年国内竣工量相对可观，1—12月房屋竣工面积累计同比增幅17%，尚能支撑玻璃终端需求。今年以来，竣工面积数据偏弱，1—6月国内房屋竣工面积累计同比下降21.8%。另一方面，下游需求低迷向上传导，浮法玻璃价格不断下行，企业库存持续累积。今年二季度以来行业产线冷修数量持续增加，今年下半年仍有不少浮法产线存在冷修计划，且在当前行情下也不乏临时冷修或突发意外停产现象。

图为浮法玻璃、光伏玻璃合计日熔量及纯碱日耗量（单位：吨）

企业库存增加明显

在纯碱供应提升、需求下降的双重冲击下，纯碱企业库存压力悄然增加。今年以来，除过年前后企业累库较为明显外，其余大部分时间库存并未呈现连贯的趋势性变化，这便让市场对库存累积幅度的关注下降。但事实上，7月底纯碱企业库存便已经突破百万吨大关，创出新高。截至8月8日，纯碱企业库存114.39万吨，较7月8日提升23.64%，较今年年初提升209.50%，较去年同期提升幅度高达450.75%。

今年不仅纯碱供应水平出现反季节性特征，企业库存也表现出反季节性趋势。自7月中旬以来，纯碱企业库存已连续数周累积，但往年7—8月碱厂通常处于降库通道。这反映了供应提升和需求不佳最终将货源挤压在企业端，引起价格持续下跌、行业利润萎缩、中下游买涨不买跌等连锁反应。

图为纯碱企业库存（单位：万吨）

我国成为纯碱净进口国

今年上半年，我国已确定为纯碱净进口国，改变过去长达三十多年净出口国地位。数据显示，2024年1—6月我国纯碱累计进口数量74.92万吨，累计出口数量44.83万吨，上半年纯碱净进口30万吨。这意味着上半年国内纯碱供应量平均每月再增加5万吨，给供需本就趋于宽松的纯碱市场“雪上加霜”。

事实上，纯碱进口已作为大型下游企业采购原料的正常渠道，且我国进、出口数量占比非常低，2023年二者占年度总产量的比例分别为2.12%、4.63%，因此，进出口格局转换对国内纯碱供需实际影响程度较为有限。但某个阶段纯碱进口数量增幅较为明显，会对国内纯碱市场情绪及价格带来冲击。

[后市将如何演绎]

供需矛盾有望阶段性缓解

从中短期角度来看，8—9月仍有不少纯碱企业存在检修计划，合计检修产能共计750万吨，其中不乏双环、五彩、海天等百万吨以上大型碱厂，纯碱供给仍有下降空间，或缓解当前供需矛盾。需要注意的是，此次检修产能占国内总产能比例仅19.40%，且各家碱厂检修时间、周期不一致，因此对本轮检修所带来的供应下降幅度也不必寄予过高期望。

纯碱需求不容乐观。今年浮法玻璃行业仍有7000多吨日熔量产线计划检修，叠加临时停产、意外冷修等情况，则浮法玻璃产能下降幅度或超预期。若再考虑到光伏玻璃行业产能下降，则纯碱刚需前景堪忧。好的方面则在于浮法玻璃行业存在“金九银十”旺季预期，若中秋、国庆双节之前中下游掀起新一轮补库潮，纯碱—玻璃产业链将迎来阶段性喘息机会。

图为纯碱月度产量、表观消费量（单位：万吨）

产业链利润有望重新分配

截至8月初，国内氨碱企业理论利润240.5元/吨，联碱双吨理论利润446.6元/吨，二者分别较7月初下降28.23%、26.68%，较去年同期分别下降53.07%、50.41%。虽然近两个月纯碱价格持续下跌带动纯碱利润大幅萎缩，但行业目前仍有一定利润。

相比之下，纯碱下游行业经营压力凸显，部分工艺已经亏损或濒临亏损。截至8月初，天然气制浮法玻璃毛利-214.69元/吨，煤制气浮法玻璃毛利11.14元/吨，逼近盈亏线附近，石油焦制浮法玻璃尚存约155.31元/吨的毛利水平。同期天然气制光伏玻璃毛利-106.88元/吨，焦炉气制光伏玻璃毛利也已接近成本线，上下游产业利润分配不均衡。

未来光伏玻璃、浮法玻璃这两个行业产线大规模冷修后，市场价格有望重新企稳，行业利润也有望重新回归盈亏线以上。而纯碱行业由于产能压力大、需求萎缩格局凸显，价格不断下行、利润进一步下降甚至亏损的状态或出现。届时纯碱、玻璃行业利润有望重新进入博弈状态，并找寻新的利润平衡点。

行业景气度持续下降

除今年490万吨的产能增量外，2025年之后内蒙古银根化工二期项目、双环等产能也存在投放计划，未来1~2年纯碱行业产能将持续增长。相比之下，需求端高速增长期已过，下游浮法玻璃、光伏玻璃行业冷修预期不断提升并持续影响纯碱需求，上下游的负面传导效应也将愈加明显。因此，从相对长期角度看，纯碱将进入产能增长、需求萎缩阶段，供需矛盾更加突出，行业景气度持续下降。

从更长周期考虑，若纯碱价格持续下行，则产能大量淘汰或成为扭转局面的核心因素，届时纯碱行业将进入下个周期。（作者单位：光大期货）