分析人士：国债整体超涨 后续注意风险

7月22日，央行发布多份公告，涉及多项货币政策的调整。7天期逆回购操作调整为固定利率、数量招标，利率下调10bp，至1.7%；适当减免中期借贷便利（MLF）操作质押品，增加可交易债券规模；1年期LPR降至3.35%，5年期以上LPR降至3.85%，均较上一期下降10bp。

本次央行降息，国盛证券首席经济学家熊园认为，短期旨在降成本、稳增长、稳地产，也是对当前政策利率与市场利率偏离较大的纠正。长远来看，是央行对利率调控机制的优化调整。对债券市场而言，实际影响有待观察，央行操作仍是影响短期债券走势的重要因素。

从降息的时间点来看，东证衍生品研究院宏观分析师张粲东表示，央行降息显示出稳增长必要性上升。二季度GDP增速录得4.7%，低于前值和市场预期。党的二十届三中全会公报讨论了当前经济形势，并强调“坚定不移实现全年经济社会发展目标”。央行降息主要是为了降低社会综合融资成本、向市场释放稳增长的积极信号。另外，美联储降息确定性上升，国内降息的外界约束减轻。

张粲东还提到，此前央行主管媒体的表述称，LPR的锚正在从MLF利率转向短端的政策利率。LPR下调后，贷款利率、社会综合融资成本随之下降。考虑到商业银行净息差压力较大，后续存款利率也有下调预期。

央行已经表明，公开市场7天期逆回购操作利率承担主要政策利率的功能。据南华期货债券分析师徐晨曦介绍，该利率由1.8%调整为1.7%是在7月22日早上8点公告的，相当于在现券市场开盘就宣布了降息，故当日债券市场整体收益率下行。当日恰逢LPR报价，在政策利率调降的背景下，LPR顺势下调。此时降息是支持实体经济的需要，也是对党的二十届三中全会“坚定不移实现全年经济社会发展目标”的响应。

对有出售中长期债券需求的MLF参与机构减免MLF抵押品，徐晨曦认为，这个举措可以释放存量长期债券，增加可交易债券规模，央行或是希望借此缓解债市供应压力。“机构可以不受抵押品的约束卖出长债，但是否卖出还是由机构自身决定，在预期利率趋势向下的情况下，机构未必愿意卖出。因此，此举未必能增加长债供应，现阶段对债市不构成利空。”徐晨曦说。

降息则直接利多债市。“短期内国债价格震荡偏强运行，但需警惕风险。虽然历史经验表明，降息后利多往往出尽，但当前国债收益率隐含的降息预期较强，且存款利率也有下调可能，本次降息后市场暂未走出利多出尽行情。”张粲东提醒，市场风险也在积累。稳增长背景下，后续财政等政策将加码发力。另外，若利率下行速度过快，则央行借券后卖出的概率也会上升。

从品种来看，张粲东认为，短端品种的表现应强于长端。短端政策利率下调后，市场利率中枢下移，短债受到的利多更为直接。但是，央行显然不愿意看到长债利率大幅下行。央行通过减免MLF质押品的方式鼓励机构出售中长债，央行主管媒体也发文称，“7天期逆回购操作利率下行，并不代表长债收益率下行空间打开”。从市场反应来看，30年期国债收益率下行幅度偏小，30年期国债期货上涨幅度也不大。

受降息带动，国债期货除30年期外，全部创出新高。徐晨曦认为，长债已经反映了降息预期。央行宣布与几家主要金融机构签订债券借入协议，但卖债具有不确定性，交易盘有转向中短债的迹象。短端国债收益率目前与市场利率倒挂，国债整体超涨，后续需要注意风险，降息也不意味着行情还有很大的空间。

至于未来货币政策如何发力，平安证券首席经济学家钟正生表示，货币政策总量操作有两点值得期待。一是下半年降准仍可期待，二是不排除进一步降息的可能性。对债券市场而言，收益率曲线将进一步陡峭化。一方面，货币政策调控更趋精准，有助于稳定短端国债收益率和市场预期；另一方面，央行调节长端国债收益率的工具箱正逐步完善。大量国债用于质押，限制了国债二级市场的流通规模，一定程度上加剧了“资产荒”。继前期公告借入国债后，央行此次公告表示，“有出售中长期债券需求的中期借贷便利（MLF）参与机构，可申请阶段性减免MLF质押品”，有助于调节国债供需矛盾，并再次传递对“长债收益率下行及潜在风险”的关注。此外，预计三季度实际GDP维持在5%左右，GDP平减指数小幅回升，意味着名义GDP存在企稳回升的可能，也不利于长端利率持续回落。