白银 仍具配置价值

降息预期和避险情绪发酵

从中长期角度来看，美国处于政策紧缩周期的尾声，经济面临回落的压力，在降息预期和避险情绪发酵之下，贵金属的长期配置价值持续显现，预计未来仍有上涨动力。

美国宏观经济表现、美联储货币政策预期以及地缘政治局势等是影响贵金属价格走势的重要因素。美国4月ISM制造业、服务业PMI指数均不及预期，且跌破荣枯线，令市场此前的紧缩逻辑出现松动。此外，美联储5月利率决议偏鸽，鲍威尔排除未来进一步加息的可能性，市场保留年内2次降息的预期，美元指数小幅走软。近期美元还有一定回调空间，对商品压制作用减小。

综合而言，目前贵金属或震荡偏强运行。从中长期角度来看，美国处于政策紧缩周期的尾声，经济面临回落的压力，在降息预期和避险情绪发酵之下，贵金属的长期配置价值持续显现，预计未来仍有上涨动力。白银受工业与投机属性影响，波动预计大于黄金。

白银工业前景偏乐观

白银工业属性较强，在半导体、消费电子、汽车电子和基础设施硬件等领域有较为广泛的应用，今年下半年美国制造业可能开启补库周期，制造业可能进一步扩张，这将提振白银需求。

根据统计数据，1993年以来，美国经历了9轮完整的库存周期，一个库存周期平均历时36个月，去库存平均历时16个月，补库存平均历时20个月。当前，美国正处于第10轮库存周期的“去库存”阶段的尾端，本轮库存增速于2022年6月达峰，2023年11月已经连续17个月下滑，或基本完成去库。去年12月到今年1月、2月美国库存同比增速逐月上涨，增速分别为0.41%、0.52%、1.03%，目前有企稳迹象，即美国去库基本完成。从美国库存周期来看，目前制造业库存周期处于底部，后续有望开启新一轮补库周期，这可能增加白银的工业需求。

美联储年内加息预期消退

美联储5月议息决议维持联邦基金利率目标区间不变，但从6月开始将把美国国债的每月赎回上限从600亿美元降至250亿美元，从而减缓其证券持有量下降的速度。鲍威尔在发布会的问答环节中强调，美联储的下一步行动不太可能是加息，这似乎是给市场吃了一颗定心丸，即关上了加息的大门，但同时仍为今年降息的预期留下一道“门缝”。

由于通胀具有较强黏性，反弹预期升温。鲍威尔对今年通胀下行仍保持乐观态度，但信心有所下降。往后看，降息的落地依旧存在两种场景：一是就业市场大幅降温；二是通胀重启下降趋势。目前来看，这两种情形短期或难以出现，因此6月议息会议点阵图可能仍保留今年降息的可能，但降息的时点可能推迟到年底。目前政策预期相对偏宽松，贵金属或震荡偏强运行。

美国就业市场有所降温

美国非农数据波动加剧，劳动力市场缺口仍存，薪资通胀压力减弱。美国4月非农就业人口增加17.5万人，预期24万人，3月前值从30.3万人上修至31.5万人。美国非农数据在近两个月大幅波动，4月失业率环比略有提升，但依然低于4%。2022年以来，非农就业数据频繁下修导致数据稳定性和可信度降低，目前美国劳动力市场仍然存在供应缺口。此外，薪资增速缓慢下降，由4.1%下滑至3.9%，对通胀端压力逐步减弱。最新非农数据表明，美国劳动力市场出现一定程度的降温，市场对美联储首次降息的预期时间从11月提前至9月。

综合来看，美国经济走弱风险上升，美联储利率决议整体偏鸽，市场对美联储年内降息保证乐观态度，叠加地缘政治局势仍具有较大不确定，避险情绪对贵金属价格有一定支撑，短期贵金属或以高位震荡为主，白银受工业与投机属性影响，波动预计大于黄金。长期仍维持偏多思路，逻辑在于美联储9月仍有可能启动降息周期，加上全球地缘冲突风险难以实质性缓和、美国大选不确定性都仍会加剧全球动荡局势，在金融属性和货币属性的双重支撑下，贵金属价格长期上涨趋势不变。（作者单位：徽商期货）