供需基本面拐点尚未到来

1  PX方面

国内投产逐步走向尾声

回顾我国PX产能投放，大致可以分为以下三个阶段：第一阶段（2008—2009年）国内炼能提升，芳烃PX产能同步大幅扩张，2009年PX产能增速超60%。第一轮扩张总量较小，绝对增量有限，市场主体以两桶油为主、民营企业为辅，PX更多作为炼油副产品存在。第二阶段（2010—2018年）整体投产进度偏缓，我国PX项目发展遇到较大压力，2015年后投产停顿，PX产能扩张节奏逐步放缓，2016—2018年几乎无新产能投放。PX行业的投资周期长达3—4年，主要是面临资金、环保等因素影响。第三阶段（2019年至今）PX进入新一轮产能大投放，在这轮产能扩张进程中，以浙石化、恒力、盛虹等民营企业为代表，国内的PTA企业向上游一体化发展，完善了PX—PTA—聚酯的全链条产业。目前来看，2024年已知的PX投产计划只有山东裕龙炼化300万吨，与已知的约1690万吨PTA投产计划相比，仍有较大的供应缺口。

PX将跟随成本端运行

原油方面，OPEC+成员国各自宣布在2024年一季度期间“自愿”减产，总规模合计219.3万桶/日。其中，沙特和俄罗斯分别减产100万桶和50万桶（包含20万桶/日成品油出口削减，基线为2023年5—6月）。其余国家的具体减产规模分别为伊拉克减产22万桶/日、阿联酋减产16.3万桶/日、科威特减产13.5万桶/日、哈萨克斯坦减产8.2万桶/日、阿尔及利亚减产5.1万桶/日、阿曼减产4.2万桶/日。OPEC发布的公告显示，巴西将于2024年1月加入OPEC+。笔者认为，原油消费的修复和增长与全球宏观经济承压之间的矛盾将主导2024年的原油价格。原油减产或对冲一部分累库压力，在此背景下，如果PX自身供需没有太多变化，PX将跟随成本端原油振荡运行。

调油逻辑成关键因素

近两年，调油逻辑成为主导PX价格走势的关键因素之一。通常来说，6—8月是北美夏季出行高峰，在此期间，汽油需求旺盛，且裂解价差处于高位。而芳烃调油的经济性更强，在PX分流调油的情况下，PX的绝对价格存在支撑。6—8月，PX与石脑油价差（下称PXN）维持在470美元/吨左右的高位，加上2022年俄乌冲突抬升全球能源价格，以及美国成品油需求强劲，调油需求十分旺盛。然而，立秋之后，北美进入汽油需求淡季，汽油裂解价差下行，亚洲甲苯溢价有所回落，甲苯歧化到MX产PX利润有所回升，PXN回落至330美元/吨左右，PX绝对价格也同步下行。

整体来看，目前PX仍处在聚酯产业链的偏强位置。PX依然是聚酯产业链利润的最大赢家，且伴随着PX与PTA产能投放存在差异，两者的矛盾可能会在2024年深化。PX在2024年的产能投放仅有已知的300万吨，供应紧缺是PX在2024年最大的上行驱动。总之，PX整体格局向好，PXN预计维持高位。

2  PTA方面

加工费大幅修复道阻且长

图为PTA加工费走势（单位：元/吨）

回顾今年的PTA走势，1—4月，受PX端较强支撑，PTA价格振荡上行。此外，PTA检修装置增加，供应商持续回购，现货流通收紧，PTA期货2305合约创8个月新高，4月3日的日内价格一度触及6616元/吨。4月中旬至5月中旬，PTA迎来了一波深度回撤，受海外银行业危机发酵、欧美央行持续加息，以及原油价格大幅下跌拖累，PTA价格下跌近1000点，基差也快速收敛。然而，5月下旬至9月中旬，受沙特及俄罗斯延长额外减产影响，在全球原油供应收紧的担忧下，PTA受到成本驱动一路上行。其中，9月15日，PTA盘中价格最高达到6512元/吨，创近一年新高。9月下旬至今，PTA再次大幅回落。其中，9月底，受海外油品需求走弱影响，原油价格高位回落；10 月中旬，受巴以冲突溢价风险影响，原油价格快速反弹。不过，由于需求不振拖累及风险外溢影响有限，原油价格再度回落至80美元/桶附近。

值得关注的是，2023年PTA加工费表现不佳。目前，聚酯产业链中的PX利润占比最高，可以看出，在PX夏季的高经济性挤压下，PTA加工费持续走弱。8月中旬，PTA加工费一度下跌至不足10元/吨，全行业严重亏损，直到PX逐渐走出芳烃调油逻辑，PXN大幅下跌，PTA加工费才有所缓解。不过，长期来看，PX产能已经进入投放末期，未来国内供应紧缺将成定局，PX强势地位难改，PTA加工费大幅修复道阻且长。笔者认为，2024年PTA投产可能较多，但在PX成本支撑下，PTA价格托底。

出口整体有所下滑

数据显示，1—10月，PTA出口同比仅增长3.2万吨，去年同期则累计增长94.1万吨，突显外部需求弱势。此外，印度BIS认证在一定程度上影响我国聚酯产品出口。印度为统一产品监管标准和要求，确保产品质量和安全，于1955年开始推行产品认证制度。按《1986年印度标准局法》（The BIS Act，1986）分析，印度的产品实行自愿认证原则，但是考虑到公众健康和安全及大众消费等因素，印度政府通过发布即时法令，对特定产品实施强制认证。因此，出口至印度的PTA需要得到BIS的认证。目前，印度对中国大陆PTA供应商的BIS认证在6月底到期，而从印度近期公布的具有BIS认证的全球PTA供应商名单来看，涉及印尼、韩国、中国台湾、泰国的PTA供应商，中国大陆PTA供应商暂不在此名单内。这意味着后期我国PTA出口区域需要进行一定调整，同时也需关注后续我国PTA供应商是否能得到BIS认证。

3  聚酯方面

虽然受到BIS认证因素的影响，印度市场进入短暂的沉寂期，关于认证是否延期官方也未有明确通知，谨慎心态下，聚酯无论是出口发货还是接单均有明显下滑。数据显示，6月我国涤丝出口量在33.92万吨，环比下降6.2%，其中大部分出口减量来自印度市场。BIS认证因素消退之后，10月，我国涤纶长丝出口到印度的数量大幅下滑至0.9万吨，环比下滑7.4万吨，构成拖累长丝出口的最重要因素。然而，从年内累计出口情况来看，1—10月，聚酯产品出口量达到918.5万吨，同比增长102.6万吨，而去年1—10月聚酯产品出口量达到815.9万吨，同比增长160.4万吨。从纤维领域来看，1—10月，长丝出口量最多达到70.9万吨；短纤出口量为101.7万吨，同比增长18.7万吨。整体来看，长丝和短纤增量都比较显著。从非纤领域来看，1—10月，切片瓶片综合出口增量下滑到9.1万吨，而去年1—10月切片瓶片累计出口同比增长128.8万吨；聚酯薄膜的同比增量也从5.6万吨下滑到3.9万吨。

由此可见，从聚酯综合出口来看，2023年聚酯出口增量依然显著，但是相较于去年还是适当下滑的。从另一个角度来看，今年聚酯出口量增加，内部结构出现显著调整，纤维与非纤的景气度大幅逆转，呈现出此消彼长的关系。

内需回暖但织造修复缓慢

数据显示，截至12月14日，终端织造订单天数平均水平为13.44天，较上周减少0.61天。2023年终端织造平均订单天数为11.64天，2022年平均订单天数为13.92天，我国服装鞋帽零售额回暖至历史高位。国外打样订单刚性下达，虽然大单并未落实，但是工厂开工负荷较为坚挺。当前订单交付多在今年12月底或明年1月中旬，短期来看，织造开工负荷维持偏强趋势运行为主。

纺织出口出现结构性变化

据统计，1—10月，我国服装（含衣着附件，下同）累计出口1334.8亿美元，同比下降8.8%。10月当月出口122.6亿美元，同比下降8.9%。受国际需求不振趋势加剧、去年上半年基数较高等因素影响，服装出口延缓回暖态势，从去年的出口高峰向公共卫生事件发生前规模回归的趋势明显。

截至10月，我国纺织纱线、织物及制品出口额累计达11359626万美元；服装及衣着附件出口额累计达13574498万美元；服装鞋帽、针纺织品零售额累计达8819亿元。从主要区域市场来看，1—10月，我国对“一带一路”沿线国家出口纺织纱线、织物及制品383.4亿美元，同比增长3.1%。对RCEP成员国出口339.6亿美元，同比下降6%。对中东海合会六国出口纺织纱线、织物及制品44.7亿美元，同比下降7.1%。对拉丁美洲出口纺织纱线、织物及制品74.2亿美元，同比下降7.3%。对非洲出口纺织纱线、织物及制品73.8亿美元，同比大幅增长15.7%。对中亚五国出口纺织纱线、织物及制品108.6亿美元，同比增长17.6%。其中，对哈萨克斯坦、塔吉克斯坦出口分别大幅增长70.8%和45.2%。

关于海外的库存周期，虽然美国服装及服装面料批发商库存随着海外市场的去化完成也逐步去化，新一轮补库周期可能带动需求回升，但需要考虑到下一个零售到批发环节的联动，以及制造业订单的传导机制和时间。

整体来看，2023年，聚酯产能投放同比增长近15%，但从基本面来看，终端需求回暖仍然较慢。2024年，聚酯产能投产将放缓。受印度BIS贸易认证等方面的影响，聚酯未来进出口情况仍值得关注。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0014754）