强者恒强，黑色疯狂！交易现实，你可能就错了

导读

王冲：广州草本投资黑色投研总监。广东省社科院财政金融研究所硕士。先后在厦门国贸上海启润，永安资本上海永安瑞萌任职。2017-2021年在东证期货子公司东证润和任钢材期现部经理，曾获东证期货2017年最佳经理人奖。

核心观点：我们时刻要谨记的是：现在交易的是预期的摇摆，而不是真的螺纹钢供给缺口。

正文

11.19晚上王冲老师在“牛转钱坤”直播中分享的内容。

今天从宏观和产业两个角度的预期和现实来进行分享。当下交易是以不可证伪性为主，没办法证伪明年二三月份的预期向好。

利多契机：

第一，从产业来讲，螺纹钢现货比较强，板材现货相对螺纹是偏弱的。有一个明显的特征是钢厂提价有效，以最弱的带钢为例，上周带钢库存很高，最近唐山带钢价格相对螺纹是比较弱的，但是带钢厂往上提价，还是提得动的，这就说明现货涨价还有空间，正反馈还有一定的空间。

第二，炉料低库存提供了较大的价格向上弹性，一旦有意外的因素扰动，包括预期上的扰动，就会提供很大的向上空间。

第三，钢厂利润环比由亏到微赚，导致在估值不高的情况下，炉料向上的空间被打出。电炉周产量是5万吨左右，向上的速度比市场预期要慢市场担心电炉产量大增，压力变大被证伪。

据了解，目前大部分的基差贸易商资金还比较充裕，基差正套建仓时可吸收现货库存压力，等盘面拉升水以后，他们还可以锁定一部分现货。

宏观上，国内的财政发力，海外的中美关系有所缓和以及美国加息预期稍微消退。

全球对财政政策的优先级提高，货币政策配合财政政策，原来解决经济问题大概都是货币政策优先，但是目前来看，包括中美都是以财政政策优先，这就导致未来的通胀预期会高一点。宏观预期是中长期变量，在接下来两三个月都是无法证伪的。

现在来看，偏乐观的宏观现象导致黑色估值上移，从而做空可以去交易现实，做多可以交易预期。

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利空契机：

第一，板材的库存压力叠加需求季节性下降，库存本来就高，需求再下降，就意味着库销率会迅速恶化。这是一个长变量，在接下来几周是看不到的，以这个逻辑为支点去做空，本质上是空资金流动性断裂。

为什么在短期内没有办法显现？因为基差贸易商手里握有大量资金入场，盘面还没有足够的升水，如果拉成升水，贸易商会锁定一批现货，现货还是高库存，流动性出现风险，现实就岌岌可危了，那个时候可以去做空。

第二，螺纹钢供给压力预期要增，现在给出平电成本大概是3850左右，螺纹钢华东价格到4000多，二三线也是有利润的，所以供应存在增加的预期。

第三，出口利润受损，板材出口需求预减。

本质上今年的利空点就是供应环比预增，需求环比预减。

但是目前来说，我持有一定的保留看法。因为在明年乐观的宏观预期下，目前黑色品种的整体估值不高，我们应该偏重于交易预期而不是现实。

宏观矛盾是有浅衰退的可能性，造成风险偏好下行，交易衰退预期，但目前来看，这种风险不是特别大，所以它不是宏观的主要矛盾。

产业上的关键点：

目前铁水日产量是235万吨，但是逻辑推导和现实上是有差异的。首先体现在长流程的利润是在恢复的，钢厂盈利率也是在修复的，在这样的情况下，铁水在大幅下降，这和利润修复矛盾，可能是监管层的压力。所以目前来看，不太适合交易铁水超预期下行。

交易不可证伪性，交易的是预期，所以要叠加产业博弈去看。

重点钢企库存减社会库存与螺纹钢的收盘价之间呈现反向关系，钢厂压力大，货就容易跌，钢厂压力小，货就容易涨。

目前钢厂压力还好，因为带钢下游管材的成交量最近还创了一个高点，而且唐山钢厂提价还能提得上去。

但是需要注意的是，钢厂厂库与社会库存之差在上一周出现了一定程度的恶化，但是同时价格还是上涨。如果继续恶化，就要小心了，所以盘面在这个时候是有一点纠结的。

对于盘面，我判断是震荡偏强，不排除上冲的可能性。

宏观偏乐观原因：

PMI价差代表上下游的利润分配，出厂价代表上游，购进价代表下游，出厂价减去购进价向上，代表利润在向上游集中，目前出厂价减去购进价和全国产成品库存是同向的关系，这就是大家都在预期明年可能开启补库的原因。

调研下来也是这样，制造业的库存是比较少的，库存高在带钢、钢坯，制造业下游的库存是不高的。如果出现补库周期，力度会比较大，PMI价格差已经说明了可能会有补库。工业企业亏损减少，企业存款相对增加。

工业企业是上游，都是规模以上，下游亏损了，上游就会赚钱，或者亏损就比较少。和企业存款减去居民存款的同比是负相关的。和m1-m2是非高度正相关的，m1-m2很有可能会向上翘。

说明宏观是有好转预期的，因为m1-m2是一个很重要的指标，是我们的经济活性，它向上的话，螺纹钢的价格向上的可能性就大，两者相关性是很高的。

基建的贷款需求指数大概率是要向上的，很可能不会太差。PMI反映了制造业的情况，PMI新订单减去生产，和螺纹钢的价格对比，以及原材料价格减去出厂价格和螺纹钢的价格对比，相关性很高，这两个指标都出现了拐头向上的情况，所以很难说螺纹钢向下有多少空间。

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宏观向好，但也有隐忧：

第一是房地产，第二是地产竣工面积，地产开发投资减去新开工，和地产的竣工面积向后移一年的拟合度是比较高的，接下来地产竣工面积也是不乐观，滞后6个月的土地成交和新开工也不乐观，施工接下来也同样。政府性基金收入不乐观，政府资金比较紧张，也会影响到基建。

我们时刻要谨记的是：现在交易的是预期的摇摆，而不是真的螺纹钢供给缺口。

现在没有刚性的缺口了，不像21年缺煤缺炭，不像17年缺铁，这是多头的逻辑缺陷；空头，低估值、低利润、低炉料库存的现实，成材压力不大，进行负反馈是没有办法进行下去的。因为低估值，所以交易的是不可证伪性，而不是交易现实。

交易预期摆动时重要的是什么？重要的不是未来会怎么样，很多朋友说未来一定会怎么样？去研究未来一定会发生经济危机，什么时候发生，我觉得这是经济学家搞的，而且世界上也没有几个经济学家能搞清楚，美联储也不知道接下来美国会不会发生衰退。交易的核心围绕未来会怎么样，是会吃亏的。

重要的是怎么理解当下，根据客观的变化而随机应变。

策略：

策略的实质内涵是构架一个头寸组合，以获取设想的矛盾所产生的力，观察有什么样的矛盾，比如说没有刚性的供需缺口，但是现在交易的是人心，交易的是不可证伪性，如果是刚性的缺口，有刚性缺口的组合。不一样的矛盾，有不一样的组合。

当前的矛盾，第一个是宏观偏转预期不可证伪，导致估值中枢上移，不交易现在的现实不好，有一些微观的数据去印证的，包括最近唐山急涨还能涨得上去，板材还有承接力，库存不至于让盘面崩坏。炉料是低库存的，提供了一定的向上弹性，这个是我当前的设想。

看好螺纹钢，因为螺纹钢的现实安全边际还是比较高的，低库存，虽然钢厂产量目前在往螺纹钢上转，但是最近铁水和螺纹钢的产量比有反复。电炉产量到了33、35，没有迅猛向上，整个产量供给没有特别大的冲劲，而需求有一定的韧性。

螺纹钢500出头的总库存是不高的，再往下跌可能要跌到490左右，螺纹钢的向上弹性就比较高了。加上明年的预期好。

我在观察铁矿的5月看涨期权，因为5月的贴水多一点，远月时间价值损失慢，而且5月的铁矿又是旺季，向上修复的可能性比较高，监管的压力大多体现在1月上面。期权的持仓监管没那么严格。

如果说盘面3月、5月螺纹钢，尤其是3月，高于现货100块钱左右了，可以做空3月，多5月、10月，套利是这样的思路。

以下是直播时观众与老师的互动问题

问题一：

煤炭也是逢低多的思路吗？

回答：是的，但是大家考虑一个问题，大家都觉得要逢低多，谁做空头呢？7月份的时候逢低多，价格不高，估值的修复。现在是10月底11月万亿国债。今年七八月，我和东证研究院宏观组就在聊，他们给了一个定性，我也挺感谢他们的，他们就说，如果出现赤字率上调，说明政策方向是转变了，给了这样的一个定性。第二个还有一个信号，央行接过了加杠杆的角色，导致了11月的这波上涨行情。