跌停！趋势跃然纸上，专家深度解析新品种

导读

黄柳楠：国泰君安期货研究所能源化工高级研究员，研究范畴囊括能源及航运。上海交通大学船舶与海洋工程专业本科、硕士，日本横滨国立大学公派交换生，研究生阶段在海洋工程国家重点实验室就读。上期所2019-2020年度“优秀能化产业服务团队”及上海国际能源交易中心2019-2020、2020-2021年度“优秀产业服务团队”成员，上海国际能源交易中心2022年度“优秀原油分析师”。多次接受央视财经(CCTV-2)、路透社、金十数据、期货日报、喜马拉雅、和讯网、新京报、上海证券报纸、经济日报、21世纪财经、财新社等国内外主流媒体采访，擅长各类能化、航运品种的策略开发，研究报告广受好评。

核心观点：集运指数短线应该是反弹的趋势，但是中长期来看趋势下行的压力是没有改变的。

正文

10.15晚上黄柳楠老师在“牛转钱坤”直播中分享的内容。

集运指数中长期来看趋势下行的压力是没有改变的。

简单回顾一下集运指数在8月18号上市之后的行情，前面几周基本上是震荡。从9月的中上旬开始非常流畅的下跌，跌幅超过30%，是国庆节之前波动最大品种之一。国庆节之后一直反弹。

我们前年开始研究这个品种，今年的半年报中，对欧线指数是看空的观点。然后在8月18号上市之前，首个策略中有两个判断：第一个判断是标的呈现contango结构，首日关注反套；第二个是年内应该有很强的下行压力，策略上可以考虑逢高做空。

标的具体挂牌价是780，我们认为有20%的下跌空间。因为上市初期，市场未必会很理性的去交易供需矛盾，所以对于下跌幅度有所打折，其实可能会有40%-50%的下跌空间。

在9月中下旬，EC出现过当日接近涨停的大幅上涨，基本上是纯资金因素，背离基本面，我们还是维持偏空的判断。我们阶段性修改观点，在国庆节之后的首周交易日，我们给出短线反弹的观点，前面的下跌可能要告一段落，主要原因首先是本身下跌之后有修复反弹；其次班轮公司在10月份也会进行挺价，实际的价格也会反弹；最后我们发现基本上国庆节期间弱势的品种都会迎来修复反弹，整个市场的风险偏好有这样的变化。

首先解释“为什么阶段性不看空看反弹”？

除了修复性反弹很简单的因素之外，还有基本面的逻辑存在。每年的10月份到12月份本身就是集运实际运价反弹的时间点，比如看一下上海到欧洲SCFI过去10年的季节性价格图表。

（说明：上期能源的EC金融指数欧线期货挂钩的是上海航交所的SCFIS指数，跟SCFI是不一样的，但是因为SCFIS指数是21年才出来，历史数据有限，所以我们用跟它接近的SCFI做参照。）

过去十年，大部分年份的10月份到12月份，运价都会有反弹。2020-2022年疫情原因，全球供应链的问题，运价波动很剧烈，比较特殊，需要剔除。为什么会有反弹这样的现象呢？

因为年底都是班轮公司跟大型客户抢预约的时候，为了获得更好的价格，就会想办法把价格推上去。过去10来年班轮公司挺价都很成功，自然而然市场就会有这样的习惯性思维。

班轮公司挺价，最终的上涨可能是失败的，是不可持续的，但会有这样的过程，是促成行情反弹的因素。班轮公司的挺价行为也是偏主观的，比如非常著名的班轮公司马士基已经在提高11月份对外出口的运价，长荣等也可能会计划陆续给出上涨价格的行为。

接下来解释“为什么中长期看空？”

集运运输的是工业成品，包括工业产品、桌子、椅子、电脑、背包、家具、家纺等能够让居民直接使用的工业成品，一般用集装箱来装，自然跟海外的进口需求有关系。海外的进口需求除了跟经济周期有关系，还和海外的库存周期有关。所以我们需要关注海外的库存周期，用美国的库存周期举例。

通过上图会发现，美国库存周期的趋势性很强，当前美国的库存增速还处在下滑阶段，并且远远没有到历史的低位水平，这就解释了为什么过去集运的价格从2万美金TEU跌到1000美金TEU。

班轮公司的挺价行为是具有季节性的，所以可能会想到一个问题，对于未来两三个月EC的实际的价格到底是交易“班轮公司挺价的季节性利好”还是交易“出口下行可能会造成运价中枢的下移”?

其实集运分析思维跟其他品种也是类似的，跟经济大周期是有关系的，小周期服从大周期，在海外库存周期下行特别厉害的时候，或者集运出口大周期向下特别确定的时候，季节性的旺季可能会消失，甚至可能会变成季节性淡季。

如果未来的三到五个月，海外的库存周期还处在去库阶段，可能就会出现，即使班轮公司在旺季进行挺价，但是效果不明显，反弹之后立马就会出现下跌。

关于海外的库存周期，还是以美国为例，把过去30年库存周期作为划分，分出10轮库存周期。前9轮每一轮库存周期平均时长是35个月，从2020年8月份开始库存周期持续了38个月，表面上看好像已经比历史的平均周期35个月更长，是不是意味着当前的海外去库结束后面要开始补库？显然不是。

库存周期有补库和去库，补库分成主动补库、被动补库，去库分为主动去库、被动去库，2020年这轮库存周期中的主动补库和被动补库持续时长都比往年长，一共持续了23个月，高于历史平均值的17个月。

单看补库周期，这轮库存周期是过去30年9轮库存周期平均时长的1.5倍左右。一般情况下每轮库存周期各个阶段跟总库存周期时长的比值是保持一致的，意味着这轮库存周期全部结束的话可能会到45个月甚至更长，意味着当前的去库周期可能还会持续5-8个月才会临近尾声。

历史上来看，当海外的库存周期处在下行阶段，运价基本上还是跌多涨少，跟很多商品类似的，供应决定弹性，需求决定方向。

接下来看供应端，相比于需求端，供应端的确定性更高。需求面上，海外库存周期毕竟还是一个很宏观的指标，判断是很容易出错的。集运供应端利空确定性会更强一些，我们梳理了实际的交付运力，以及未来几个月交付运力的规模，可以得出结论：

明年大概率是新增运力交付的高峰，通过年报预测，今年和明年运力交付的扩张幅度在8%~9%之间，今年因为行情不好，很多新船的运力交付延后到明年，意味着明年的运交付会很大，新增运力交付幅度可能会超过10%。在过去10年来，集运的新增运力交付幅度是很缓慢的，每一年的增幅基本上是在2%~3.5%之间徘徊。明年如果说是10%的新增运力交付的浮动，那就是过去往年过去5~10年平均水平的3~5倍。

据了解，像亚洲排名第一的造船企业——大连船舶重工的订单已经排到了2026年，从明年开始，新增运力交付会达到高峰。

班轮公司会有什么样的行动呢？

他们可能会主动削减航次。在去年行情开始不好的时候，已经有班轮公司在陆续使用了，但是效果微乎其微，原因是新增运力实在太多以及出口实在太差。

从未来看，班轮公司削减航次的这张牌基本上已经打完了，因为船舶的数量多，船坞空间有限，削减航次的空间也是有限的，否则就是漂泊在海上，会产生额外的船舶养护成本。

这里说句题外话，在历史上来看，当集运运力非常过剩的时候，完全可能出现负运价。

我们制作了很简单的供需平衡表，可以看到，在未来半年的时间里，装载率是持续下滑的（装载率=需求/供给），意味着供应的情况会越来越严重。

所以我们倾向于短线依然有可能会反弹，但是从趋势来看，还是要下跌，并且未来的下跌空间可能很大。ec2404目前盘面价格在750~800之间，未来完全有机会跌破400点。在策略方面，短线逢低多，如果前期做多的话，可以先止盈。从趋势来看，后面逢高空还会有比较大的下行行情。