期债 四季度或仍有上行空间

10月13日，央行发布9月金融数据，9月新增社会融资规模4.12万亿元，同比多增5789亿元，从分项来看主要由政府债券融资拉动。往后看，特殊再融资债券发行有可能对四季度政府债同比继续形成支撑，需要继续关注四季度财政发力情况。从信贷数据来看，9月人民币贷款新增2.31万亿元，同比少增1600亿元，但是结构较为亮眼，居民中长期贷款表现较好。9月居民中长期贷款同比多增2014亿元，是贷款分项中最主要的同比拉动项。9月份存量房贷利率下调逐步落实，各项放松地产需求端的政策均进入落地阶段，部分二线城市逐步放开限售限购对居民购房意愿存在一定提振作用，当然也不排除9月居民中长期贷款的好转存在季末冲量的效果。不过从十一长假至今的实际高频数据来看，房地产销售恢复幅度尚且有限，整体楼市的政策效果有待进一步观察。

从9月PMI数据来看，9月制造业PMI为50.2%，比上月上升0.5%，重返扩张区间。从各分项的贡献来看，生产是9月PMI回升的主要拉动项，需求回升幅度相对较小。近期稳增长政策密集出台，金融信贷支持力度抬升，企业经营预期回升，生产的反弹可能受益于近期政策出台和油价上涨、低库存下的补库需求拉动，中期的持续性取决于内外需的边际变化，有待观察。

综合来看，9月制造业PMI产需回升，非制造业PMI也出现回升，但是生产恢复节奏明显快于需求，内需回升持续性有待观察；9月社融总量同比多增主要受到政府债拉动，信贷结构中居民中长贷表现亮眼，但商品房销售尚未显著好转，总体实体融资需求有待进一步改善。总体宏观基本面呈现边际改善，但内需回升动能有待进一步巩固。

货币政策方面，三季度货币政策例会强调“加大宏观政策调控力度，精准有力实施稳健的货币政策，搞好逆周期和跨周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”。三季度金融统计数据新闻发布会上，央行表示“货币政策应对超预期挑战和变化还有充足空间和储备，将继续做好逆周期调节，为激活经济内生动力和活力营造适宜的货币金融环境”“既要保持银行支持实体经济的可持续性，又要推动社会融资成本稳中有降，必须提高利率政策的针对性和协同性”。因此，中期来看，货币政策仍有进一步加码的可能性。一方面，继续促进金融支持实体经济，推动降低存量房贷利率和优化住房信贷政策，需要进一步降低金融机构成本，在贷款利率下行的背景下，要提高利率政策的协同效应，存款利率等其他广谱或有降低空间。另一方面，一揽子化债背景下，地方政府利息压力较大，缓解利息负担也需要总量和结构货币政策保持适度宽松支持。

短期来看，债市扰动仍存，或维持振荡，一方面基本面数据总量上存在边际好转，对债市情绪形成一定压制；另一方面，短期各地特殊再融资债券的发行导致政府债缴款上升，中下旬税期和跨月需求显现，资金面可能面临短期冲击，也对债市形成扰动。中期来看，货币政策存在加码的可能性，且结合债券估值来看，目前10年期国债收益率在1年期MLF上方16—17bp，和去年年底的调整幅度接近。在内需回升趋势仍需蓄能的情况下，如果资金面转松，10年期国债收益率存在波段下行的可能，重新向政策利率靠拢，国债期货四季度或仍有波段上涨空间。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0019608）