原油市场供需错配预期加大

1  供给端：沙特与俄罗斯延长减产，全球油市供应趋紧

美国产量

钻井是指利用专门设备以建立地面与地下油井通道的工程，方便将地下油气沿输油管道采集到地面并加以利用，钻井可以简单看作产线。

页岩油的生产过程需要3—4个步骤，周期在6—9个月，具体步骤为：第一步为前期勘探，其中包括申请土地许可证等，大约需要5个月。第二步在勘探完成后，从开始钻井到生产1.5—2个月。钻井完成后，可以形成完井或库存井（DUC）。其中，完井指的是钻井后经过套管、水泥固定、射孔、压裂、生产测试等一系列工序后转化为可产油的井口；而库存井是指钻井后暂时封存成为已钻未完成钻井。另外，库存井转化为完井的周期约为5个月，而库存井一旦超过2年未使用将成为废井或无效井。

EIA每个月会发布月度美国钻井生产率报告，其中关于油井数有三个比较重要的指标，分别是新钻井数、完井数、未完井数。新钻井数为新打造的油井数量，完井数为本期被榨干、出不了油的油井，未完井数为目前仍可出油的井。

美国原油增产主要依赖两个核心因素：钻井规模的扩张与生产技术迭代带来的单井效率改善。通过历史数据回测，美国原油产量与钻井数量高度相关，产量的扩张期往往对应新增钻井数与完井数的上升期，指标间关联性较强。自2016年以来，经历低油价周期后，页岩油企业致力于加大技术投入，提高了单井生产的最大产量，而完井增速有所放缓。

钻井结构方面，在高景气期间完井数通常由新钻井数贡献，而低景气时期依赖于未完井的释放。一般情况下，可将页岩油钻井活动分为扩张期、收缩期和恢复期。

自2020年以来，随着油价探底逐步反弹，美国油企开采油井意愿增强，新钻井、完井数随油价同步走高。2022年下半年以来，由于市场对经济衰退担忧加剧，上游油企投资意愿逐渐趋弱，新钻井数从2022年中高点逐步回落，至最新一期美国区域内油井完井数为932个，约为疫情前水平七成；新增钻井为927个，仍低于疫情前水平569个。

另外，从贝克休斯美国活跃钻机数指标也可得到进一步佐证，该指标可侧面反映上游投资的意愿，因为产油离不开油井，而钻油井离不开石油钻机。原油钻机数与新钻井数走势高度相关，且钻机数为新钻井数的先行指标。根据最新一期数据，截至9月8日，美国活跃原油钻机数为513台，连续三周钻机数水平处于今年以来的最低值。

从结构上看，2022年随着新增钻井的回归，DUC的释放速度逐渐趋缓，且在完井数的占比也持续下滑，最低下降至2022年6月的4％。然而，在2023年一季度后，一方面，新增钻井数逐渐自年内高点回落。另一方面，库存井也逐步消耗至历史低位，且下降斜率趋缓，意味着后市库存井所提供的石油产量或相当有限，叠加新增钻井规模不高，后期美国原油产量供给弹性或相对有限。尽管最新一期美国原油产量已提升至年内高点1280万桶/日，然而产量增加的原因依赖于今年一季度新增钻井数量的提高，经历投产周期而兑现到近期的增量。目前新增钻井数量处于下滑趋势，且新增钻井不足以覆盖完井，反映了短期内产量增长缓慢的现实。

2020年疫情期间，美国油企为控制生产成本，选择减少钻井数量、提高单井效率的生产模式，优先开发DUC以及品质优异的井口。峰值出现在2020年年末，二叠纪盆地平均单井产量1544桶/日，然而目前的单井产量已回落至今年5月最低点1055桶/日左右，仅比疫情前水平高100桶/日，增产动能短期内大幅改善较为困难。

OPEC最新月报

OPEC近日公布了最新一期月报，证实了此前市场预测的300万桶/日的供应缺口。尽管存在高利率和高通胀等不确定性因素，但主要经济体的表现好于预期，令OPEC维持了对2023年与2024年全球原油需求强劲增长的预测。OPEC月报显示，2023年、2024年世界原油需求预计将分别增加244万桶/日和225万桶/日，旅游业、航空旅行和驾车出行的复苏支撑需求。

另外，尽管美国对伊朗的制裁仍在继续，但受伊朗产量复苏推动，8月OPEC石油产量增加22万桶/日，至2756万桶/日，增产主要来自伊朗的增量，为20万桶/日。目前OPEC剩余产能持续上升，且主要集中于中东产油国。具体而言，60%的剩余产能集中于伊拉克及沙特，若考虑受制裁的伊朗和委内瑞拉两国短期内解禁的可能性，两国大约可释放150万桶/日的产量。

EIA最新月报

EIA短期能源展望同样基于沙特减产行为，预计四季度全球原油库存将继续下降20万桶/日。另外，EIA进一步上调油价目标近2美元/桶，预计Brent原油价格四季度将到93美元/桶。同时，EIA小幅上调了2023年全球原油需求增速预期为181万桶/日，前期预期为176万桶/日。

2  需求端：整体消费水平尚可，但高油价抑制作用明显

我国7月原油加工量6313万吨，同比增加19%，加工量回升显著。8月，我国进口原油5280万吨，同比增加31%；国内成品油消费增速有所恢复，其中汽油消费表观增速约为20%，汽车出行以及航空活动恢复明显。随着国内原油和成品油配额的下放，如果能够实现充分利用，国内燃料需求或进一步增加。

美国用油高峰逐步消退，但供需整体或维持紧平衡状态。二、三季度属于夏季用油高峰旺季，美国库存的周期性下降会对原油市场形成利好支撑。今年夏天，美国需求相对平缓，但考虑后续美国产量增量有限，供需或仍处于紧平衡当中，需持续跟踪后续美国市场供需平衡状态对油价的影响。

印度原油市场经济景气度逐步复苏。OPEC最新月报预计印度地区四季度的原油需求量可达550万桶/日，为年内最高水平，比三季度提升约29万桶/日。由于受到降雨及国内通胀影响，最新一期印度月度需求量有所趋缓，然而观察其经济指标，印度服务业PMI已达到62.3，为年内高点，对下游成品油需求尤其是汽油需求的支撑力度较为明显。对于印度后续原油需求量，其市场景气度仍处于相对乐观状态，航空市场逐步复苏，叠加政府扶持当地制造企业以刺激经济修复动能，航空业需求后市或逐步复苏，从而支撑原油需求量。

3  油价：冲高之旅仍在持续，警惕价格高位的额外风险

目前油价持续大涨，短期市场对油价看涨情绪仍在升温，Brent原油价格不断刷新高点，并突破95美元/桶关口。油价涨势主要基于沙特减产至年底带来的供应紧张局面，原油继续获得投机资金的做多配置。因减产带来的持续供应缺口明显，权威机构不断上调油价目标，投资者也不断调整预期价位。目前来看，越来越多的观点认为油价有机会上冲甚至突破100美元/桶。

需求方面，国内成品油需求表现尚可，海外需求表现不断复苏，叠加沙特与俄罗斯此次的新一轮联合减产，全球油市后期出现供需错配的预期愈来愈大，从而支撑油价走出连续两个月的涨势。然而，油价升至年内高点同样也会导致后期不确定性因素增加。一方面后续高油价对需求端的抑制将更加明显，目前来看对明年原油市场预期谨慎的机构、有卖出套保意向的企业同样也在增加。观察海外成品油裂解价差走势可以发现，汽柴油裂解利润持续走低与油价走高产生了背离，显示下游对原油成本上移的接受程度仍存障碍，因此，需求后续变化值得重点跟踪。

另一方面油价若持续维持在高位，美联储对于加息的预期势必再次上升，目前美元指数与10年期美国国债双双走高，或成为抑制油价上行的核心因素。整体而言，短期内油价的冲高之旅仍在持续，强势格局暂时仍难以撼动，投资者在顺势参与同时，需高度关注油价高位所产生的额外风险。（作者单位：恒泰期货）