市场情绪燃起来了？——听听赵亮老师怎么解读

2023-06-06 10:11:27 牛钱网广发期货赵亮

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导读赵亮：广发期货发展研究中心总经理。历任广发期货资管部研究总监，工学博士，擅长理论结合实践投资，量化投资，基本面及宏观研究。

核心观点：今年整体来说，中国复苏不及大家年初的预期，有部分还是有亮点的，核心的大家觉得需要国家给出一些政策，但是政策在旺季前没有给出的话，也要谨慎。

正文

牛钱网的观众大家晚上好，今天我给大家分享关于近期中美宏观的展望。就目前来看，今年中美宏观跟大家年初对整个宏观的展望是截然相反的，年初大家都在预期美国是个硬着陆，中国是快速复苏，但目前来看，美国的经济韧性还是相对来说比较强的，但是中国这边整体来看，如果没有进一步的政策，复苏的进度是不及预期的。

01美国经济周期规律

我们看一下历史上美国的经济周期规律，首先根据历史上统计美国的货币周期来看，美国从加息到降息一般过渡期是7个月左右，所以之前市场上一直预期今年加完息以后最快是8月份就开始降息，预期是跟历史上不太相符的。因为从历史上来看，只有一次是间隔了20年，实际历史上大部分时间都超过5个月或者7个月左右，所以今年可能确实就如美联储主席之前所说，要到明年才能降息，但是也还是要根据经济数据来看。

在美联储加息的末期一般去做什么资产比较好一些呢？根据我们统计的5次末期数据来看，纳斯达克指数的正收益是100%，所以说在美国加息到降息的过渡期的时候，配置纳斯达克指数相对来说收益率是比较高的。其次就是道琼斯指数，但是没有纳斯达克指数这么高。美元指数、黄金、原油等等，整体的胜率都不是特别高。

02美国金融市场对衰退的反馈

我们认为美国市场对衰退预期已经有所反馈了，我们看一下美国10年期国债，在去年10月份已经见底，但是可能因为最近经济数据比较好，也是一直在跌，我们可以看近期是没有打破前期低点的。

前面22年10月份低点应该是加息最猛的那段时间，可以从图中清晰看出，美债的低点是对应美元指数的高点，包括股市更是提前反映了加息和缩表预期，把2018年开始股市和美联储资产负债表的数据进行对比就可以看出，2018年，美国纳斯达克指数在美国加息缩表的前期就开始已经下跌，但是到末期的时候，就是19年中期，纳斯达克基本已经开始大幅的反弹。当然在20年初的时候，疫情的原因导致暴跌，但是在美联储资产负债表大幅上涨后，纳斯达克也是一样开始大幅上涨。

在2021年11月份左右的时候，纳斯达克已经见顶，已经领先于美国加息和缩表预期，所以股市其实最超前反映了美联储的金融属性。

市场对美国银行危机一直所有怀疑，比如会不会有传导？目前来看确实整个银行市场还在发生挤兑，美国对银行的支持贷款在上周也创出了新高，然后从美国的货币基金市场可以看出来基本上美国存款还在搬家。今年有两个比较有意思的现象就是美国老百姓在把存款从银行往股市里搬。中国老百姓则是用存款来还房贷。我们认为美联储对这个现象反馈非常及时，只要出现挤兑现象，就会大幅增加临时性的BTFP银行支持贷款项目，所以说整体来看，银行危机已经交易完了，不会再产生金融风险了，美国市场目前来看的话还是比较健康的。

03通胀数据

再看看美国的通胀数据，美国的 CPI体现出了明显的韧性，主要是因为房租价格还没有开始下跌，刚开始拐头，还有收入的增速在放缓，包括就业人数等等，其实这体现出美国经济韧性还是非常强的。

近期大家对美国和欧洲 CPI的预期也发生变化，认为美国CPI可能不如预期下降那么快，欧元区是超预期下降，因为美元指数核心就是反映了美国国债和欧元区债的利息差的走势，而且美元指数权重最大的是欧元，最近美元指数也是出现了大幅的上涨，对两个经济体的加息预期又有一定的变化，就是大家觉得欧元区加息快要结束了，美国这边加息反而不如大家预期的那么快结束，这是整体反映的两个现象。

再看中国，最近CPI下滑也比较快，也引发了通缩的探讨，因为很多分项其实还有增速，所以应该也不算是通缩，欧洲那边的CPI下降速度是非常快，因为它整个权重包含能源和食品，比如原油，包括农产品都跟去年比大幅下跌，所以欧元区的 CPI回落速度是比美国那边要快的，大家对欧元区的加息预期不断在下降，这反映了欧洲货币的属性。

美国这边的经济韧性主要体现在制造业，制造业跟上个月相比的话，有小幅的反弹，包括像 Markit的制造业PMI值其实都已回到了荣枯线以上，以及非制造业的PMI也是非常不错的。

就美国第一季度GDP的增速来看，并没有大家预想中的硬着陆或者衰退，目前看的话是不符合所谓衰退预期的，包括就业人数，劳动参与率，职位空缺率等等，都在疫情时期之上。

租金是有小幅的下降，但是也看出来即将要拐头，后面大概率也是要往下走，美国CPI往下走回到2以下应该没有太大的问题。但是我们还要关注它下降的速度，如果是缓降，则对整个加息预期有一定的影响，而速降的话可能对降息周期的预期很快实现，但目前租金这块还是呈现小幅下降，后面还要继续关注6月13号出的CPI数据到底怎么样。

居民储蓄率基本上也是呈现底部回升的状态，耐用品订单比上个月要高，美国这边经济韧性比较强的。欧元区这边相对来说差一点，包括PMI在持续下降，消费信心指数也是呈现负的状态。

虽然说欧元区在近期贸易差额转正了，但它的进口同比和出口同比都呈现了下降趋势，贸易差额转正是因为它需求不行，欧元区目前来看衰退的迹象是比美国要更强烈一些的。

04库存周期

我们再看整体的库存周期，首先我们对比一下中国和美国的库存周期，其实大致的拐点都是相同的，但是目前整体库存周期还处在去库当中，体现在商品这边，就是整体需求不好。以至于商品方面大家预期都比较悲观，这跟我们的库存周期有一定关系，可能离见底的时间点不会特别远，预期大概在今年四季度库存周期可能会见底。

05地产周期

接下来看一下地产周期，我们将新增人民币中长期贷款就是房贷跟整个新增人民币贷款和中国总人口做了一个对比图，可以看出房地产周期在一定程度上跟人口在拐点上基本一致。目前房贷占比是下滑的，证明大家买房意愿不是特别强。房地产周期处在下降区间，即使给出很多房地产政策到底能不能救得起来，值得去打个问号。

目前除了一线城市以外，二三线的地产新房政策其实都降了很多，除了一线和二线的销售还不错以外，三四线城市还是不行，还是跟人口周期还是有一定关系，所以房地产可能处在结构性的周期中，在人口流入的区域还不会太差，但是人口流出的区域受大周期的影响，可能也不太好通过一些刺激政策托得起来。所以整个房地产还是呈现分化走弱的态势。

06中国5月PMI数据

市场上有传出国家要给出一些刺激政策，导致了整个商品包括股市都有所反弹，对政策的预期非常的强烈，但是我觉得今年国家不一定会出非常强烈的刺激政策，大概率就是一些托底的政策。对商品来说，我们推断到如果9月份的时候政策还未出台的话，大家的预期可能会继续走悲观了。但是目前大家的预期还是比较强烈的，短期的话商品也不太好大幅下跌。

我们再看PMI的拆分，整体来说PMI受新增订单，原材料价格下跌的影响是比较大的，国内的需求也是在放缓。因为出口的新订单是呈现下行趋势的，虽然这两个月数据都非常超预期，但是整体来还是下行趋势，不仅仅是我们国内，包括日本、韩国、东南亚那些国家的出口都是在下行的。我们也难以走出这个周期，因为美国还处在加息周期，需求还是在放缓中，所以出口这边不宜过分乐观。

建筑业受房地产的影响，最近几个月的专项债发行量比较低，导致基建这块资金不是很够，所以整个建筑业的PMI订单下降比较厉害。服务业这边相对来说会好一点，因为服务业可能跟疫情后的恢复程度有一定的关系，所以呈现出复苏节奏跟欧美国家差不多，略弱于他们，因为毕竟我们的居民资产负债表还是受到了三年疫情时间的影响。

地产这边高频数据也是有一些亮点的，三十大中城市的成交面积并没有大家觉得的那样差，在最后一周也是往上走了一点，房地产成交还行，属于中等水平，一二线城市的新房成交的水平还是不错的。

但是房地产新开工竣工等等这些数据就不是特别理想，尤其是施工面积呈现出比较大幅的下降，其实也反映了房地产受制于资金的影响，没有出现恢复的状态。所以说大家的政策预期可能核心还是集中在地产方向，比如说像彭博说的地产资金要放开等等，当然那都是一些小作文，目前还没有得到具体的验证。但我觉得最起码要到7月份可能会有一些政策的消息传出。目前来看，房地产确实也是需要一些政策上的支持，尤其是资金端，因为资金端不解决的话，房企开工包括拿地意愿确实不会有任何的好转。

当然房地产方面也是有好的地方，地产销售的领先指标是有一点点拐头的，虽然还是在负值区间，但是从历史上来看，价格是领先于销售面积，所以房地产可能阶段性的有点见底的迹象，后面可能也不排除就是会受销售的持续回暖而带来的房地产的温和的小幅复苏的可能性。但是如果没有政策的话，那就只能期望比较大幅的复苏，目前来看也是比较困难的。