牛钱深度专访丨再现原油大涨背后逻辑，探索市场供需矛盾

佘建跃

《原油阳谋论》作者，一德期货总经理助理，前中石化、中海油原油资深专家。深扎于原油贸易领域21年，从基层摸索起步，历经炼厂、贸易和靠前原油对冲交易等各层级工作，是一位全面而细致地掌握原油贸易和定价各环节产业规律的实践派专家。他对靠前原油定价机制和体系做了深入系统的研究，在上海原油期货上市筹备过程中建言献策，其观点鲜明而富有预见性，是众多专业媒体和期货公司热衷的原油分析专家。

周永乐

鸿网能化研究员，主要从事国内外原油、成品油的专题研究，代表作品《套利飓风-兼谈美国墨西哥湾区石油基础设施的重要性》。

牛钱网：近期包括内盘在内的原油期货价格快速上行，您认为此轮上行的主要原因有哪些？后续还有哪些因素需要持续关注呢？

佘建跃：内盘原油期货价格与外盘油价高度联动，因此油价上涨的主要原因来自于欧佩克+减产执行到位，以及地缘局势紧张引起的减供和断供风险。欧佩克自去年12月决定减产以来，3月份产量降到3000万桶/日水平，市场从供大于求转向供不应求。近期，委内瑞拉局势恶化，以及美国加强对委内瑞拉的制裁，石油产量也大幅减少；利比亚发生东部武装与联合国承认的西部政府之间的武装冲突，另利比亚石油生产重陷风险；本周一美国政府又宣布取消对伊朗制裁豁免，想把伊朗的石油出口量从目前100万桶/日水平降到零，更引起市场震动。

后续从地缘政治上，要高度关注伊朗是否会采取偏激的措施进行对抗，如封锁霍尔木兹海峡；也需要关注沙特是否启动增产弥补伊朗减供的缺口。

基本面上，需求相对惰性，但是成品油库存需要高度关注，全球宏观放缓是否冲击石油需求仍然需要关注。供给上，美国页岩油产量是否随着油价的攀升而增加，也需要密切关注。

周永乐：去年12月以来，油价上行，主要原因是的OPEC+的减产，但明显4月以来，油价上行乏力，我们鸿网也在《7日谈》里提到过油价高处不胜寒，同时也提醒投资者关注伊朗制裁和中美贸易战的后续进展。美国终结伊朗豁免是本周油价上行的主要原因，我们在此提醒投资者关注伊朗事件相关联的几个问题：1.OPEC或者说沙特填补缺口；2.美国产量增长；3.伊朗的反应；4.中国等买家的态度;5.油价较高时，中国储备战略原油的需求；6.伊朗事件会不会影响中美贸易谈判等。

牛钱网：您怎么看待OPEC会议，是否能够延续减产，如果要达成减产协议，需要哪些因素的配合？

佘建跃：年中6月份的欧佩克会议是否延续减产，从目前的新态势看。如果伊朗的出口大幅减少，沙特按照与美国达成的承诺，应该是需要增产的。由于沙特和伊朗之间势同水火，我认为欧佩克的会议已经不重要了。伊朗估计可能都会拒绝参加这种对自己没有意义的讨论会。而沙特，联合海合会的国家完全也可以自行决定增产来弥补伊朗减供的缺口。

周永乐：OPEC是否会延续减产是美国在表示将终结伊朗豁免之后，影响油价的一个关键因素。我觉得有必要分两部分来讲。

首先是在美国宣布要终结伊朗豁免时，沙特和阿联酋来增加产量。从今年1月，OPEC+开始减产，到3月份982万桶/天，超额减产近49万桶/天，阿联酋3月原油产量305万桶/天，超额减产约2万桶/天。因此，在不召开OPEC会议的情况下，沙特和阿联酋都有一定的合理的增产空间，可以在伊朗出口下降的情况下，动态调整产量以消除影响。

其次是OPEC在6月25日维也纳会议讨论是否延续减产。在媒体报道沙特将填补伊朗缺口之后，伊拉克也表示增产不是单方面的增产，这可能意味着沙特仍需要与其他成员国讨论增产份额。

具体是否会延长减产，可能还需要视伊朗原油出口情况而定。如果类似于去年伊朗出口先萎缩后由于得到豁免而反弹，OPEC的增产将重蹈覆辙。当下伊朗原油买家，中国、土耳其尚没有直接回应将停止进口伊朗元原油，尽管中国表示仍将坚持与伊朗进行正常的贸易，但是去年中国对中国原油出口却曾降至零。

总之，现在的观点是对OPEC减产保持乐观。

牛钱网：我们注意到伊朗减产的是中重质原油，而沙特与阿联酋增产的是轻质原油，您认为这会加剧当前石油市场的结构性矛盾，重油紧轻油松的局面能够维持吗？

佘建跃：这个说法不完全准确。伊朗原油主要是中重质原油，硫含量相对比沙特的低，但是伊朗也有拉万、南帕斯凝析油这样的轻质原油。而沙特、阿联酋最大产量的油种也是中质原油，如沙特轻质原油的API在32，硫含量在1.8%；沙特也有很多中重质的原油，如沙特中质和沙特重质。如果增产，我认为反而是沙特中质和重质的产量会更多些。最大的市场结构性矛盾其实来自于美国的页岩油增产，这才是真正的轻质原油，也给全球带来了轻重质的结构性矛盾。（备注：一般轻质原油的API大于37为标准，重质原油API小于25）

周永乐：我了解到的是沙特之前的减产主要是重质油，之前沙特阿美停产的海上最大油田是重油田，产能120-150万桶/天，因此如果要增产的话，反而能够缓解重油供应紧张的问题。

牛钱网：如果因为美方结束“伊朗石油出口制裁”的豁免政策的缘故，伊朗有可能会关闭霍尔木兹海峡吗？如果这样会对原油价格造成什么样的影响？

佘建跃：希望这种情景不要发生。美国目前对中东地区的石油资源依赖可以降到零！而亚太地区高度依赖中东原油资源。因此，关闭霍尔木兹海峡，影响最大的地区是亚太，是中国、印度、日本韩国这样的经济体。当然，也会造成油价短期的飙升！而如果这种危机不能及时解决，断供造成的油价高涨还会进一步的影响到全球经济的增长，可以说是全球所不能承受的情景。也许美国可以隔岸观火，但中国不行，亚太地区也不行。

周永乐：伊朗问题仍会进一步发酵，伊朗扬言封锁霍尔木兹海峡，霍尔木兹海峡是伊朗最后的底牌，但我们认为封锁霍尔木兹海峡是最不可能的一件事，如果伊朗这么做，将会进一步陷入“失道寡助”的地步，并不利于解决问题。

从历史经验看，伊朗从未封锁霍尔木兹海峡。2013-2015年奥巴马政府时期基于20个伊朗原油买家豁免，前提是各国主动削减20%的原油购买量，最终将伊朗逼入谈判席。2018、2019年特朗普制裁更为严厉，所以理想的结果仍是谈判。

从现实看，中国40%的原油都是来自于波斯湾国家，霍尔木兹海峡是唯一的航道。中国一直坚持与伊朗进行正常合理的贸易，是伊朗的第一大原油买家，封锁霍尔木兹海峡，不仅不能解决问题，反而会损伤中国伙伴的利益。但如果真走到哪一步，我相信地缘政治对油价的影响可以借鉴过去的伊朗革命。

牛钱网：您对原油价格的走势是如何判断的？未来在投资原油方面都需要注意哪些事件呢？

佘建跃：目前看，油价受地缘时间驱动上涨，油价包含了较高的风险溢价。但是，在地缘局势发生危机之时，也不能脱离基本面空喊油价破百。整体上，年初我对2019年的油价是乐观的，并在近期认为，在基本面驱动下，二季度的油价倾向回调。地缘局势始终是驱动油价上涨的核心因素，但是对于地缘乱局，各方的理性博弈态度应该是“乱而不断”。从目前的态势看，伊朗的出口量在100万桶/日水平，如果减到零，需要沙特来弥补。而沙特之前产量达到过1100万桶/日水平，3月份减产到980万桶/日水平，因此剩余的产能当然可以弥补伊朗的缺口。问题在于，如果委内瑞拉的产量再减，谁来弥补？如果不发生霍尔木兹海峡中断这样的灾难事件，我觉得下来的油价走势可能是高位震荡，局势有所缓和后回落。

原油是个具有政治属性、金融属性和基本面属性的战略品种。在投资原油的时候，除了关注基本面的供应、需求和库存要素和数据之外，始终要关注全球经济态势，政治属性往往是依附于基本面和金融层面的博弈之中。关于石油的政治属性，主要来自于石油的地缘供需格局，可以看看年前发表的《低档起步，趋势向好》。

周永乐：对于油价，短期内受到伊朗事件发酵的影响，可能会继续上行，但是上行空间较为有限，僵持在目前的水平是很有可能。但后续OPEC尤其是沙特开始动态调节产量的话，再加上受益于油价，美国页岩油也将喷涌而出，那么油价就真的到了穹顶。

美国库存和美国炼厂率的变化，OECD商业原油库存和中国原油库存是我比较关注的问题。在2018年10月至12月，油价暴跌，对美国原油产量的影响主要是增速放缓，绝对量仍在增加。伴随着油价（WTI）复苏至65美元/桶,美国页岩油也将再度喷涌而出。然而，美国多家炼厂由于检修升级等情况导致开工率下降，因而原油库存增加是短期内的常态。最新统计数据，2019年1月OECD库存仍高于5年均线。由于油价走高，中国原油库存（战储+商储）增速放缓，也是中国原油进口量放缓的主要原因。

就地缘政治来讲，伊朗制裁是当下油价的一个重大变量，而在另一端，中美贸易谈判尚未真正落地，是否会因为伊朗事件导致谈判结果出现变化，还是谈判本身就存在分歧，都需要持续关注。

牛钱网：关于原油具体的交易策略，您有什么建议？买近抛远是否具有可行性？

佘建跃：近期的具体交易策略方面，个人觉得单边多或空的博弈性很大，持仓风险较大。长阳则抛，长阴则多，按震荡行情的思路来做单边。尽管伊朗出口面临减少可能，但考虑到沙特增产的可能性也大，基于东西两区市场的相对基本面强弱，个人认为WTI和Brent的价差经历拉宽后还是大方向缩窄的，Brent和阿曼之间的价差近期挤压后也大概率会再拉开（因5月份很多石油公司不再公开进口伊朗原油，导致DME阿曼出现大幅升水）。至于买近抛远，短期我认为风险反而较大，真的看强，不如低仓位配置单边；从长线的角度来看，目前的市场结构是BACKWARDATION（近高远低），换月会有收益。

牛钱网：您认为目前原油市场的主要矛盾有哪些？在您看来未来将如何演绎？对于原油价格又会有怎样的影响？

佘建跃：年初我认为2019年有三大关注：第一是地缘局势，第二是页岩油成本支撑，第三是IMO2020年船燃新规。

地缘局势问题不再详述，我的核心态度是“乱而不断”，美国给页岩油出口占市场，政治上就会在产油国上做地缘政治的文章，这是持续的乱，给油价带来风险溢价和波动性。第二页岩油成本支撑。主要是针对去年4季度油价暴跌后，大家一度丧失信心。有报道称页岩油成本才十几美金，说油价还得跌。有鉴于此，我用WTI的远期曲线来解释页岩油的边际成本在50-60美元/桶，而不是所谓的十几美金。如今曲线再次从近低远高变为近高远低，市场已经供不应求。成本支撑又变成成本拖拽。页岩油始终是当前市场的边际供给角色，对全球供需平衡至关重要。

第三点是国际海事组织要求2020年开始不再允许船东在没有烟气净化的情况下燃烧高硫船舶燃料油。这将导致柴油和低硫燃料油消费的大幅度增长，从而带动石油需求额外增长。因此，4季度油价显然要面对这一利好的考验。