【产业论坛】王奥：国际糖市春天还有多远？

第五届中国大宗商品产业论坛——后供给侧改革下的“变”与“不变”于2019年03月29日在上海静安洲际酒店举办。牛钱网作为媒体支持。

在下午的“软商品产业论坛”上，路易达孚(中国)贸易有限公司糖部交易员王奥发表主题演讲，以下为演讲内容：

王奥：简单介绍一下路易达孚公司，我们公司是一家专注于农产品贸易的贸易商，主要是覆盖了大宗农产品，包括棉花、糖、谷物和其他的果汁、咖啡等等。

我们有三家炼糖厂，有全球糖的贸易。现在原糖市场，如果从2018年2019年来看今年应该正好是上半场的最后一天，一般情况下2018年2019年榨季已经过了一半，市场对于下一年的看法一般会相对一致，最起码对于2018年2019年会有一致的预期。

今年的情况很特别，直到今天，你如果问市场大多数的交易者，问他们2018年2019年榨季是什么样的，有的人说是过剩的状态，有的人说是缺口的状态。

下面两张图是业界曝光度比较高的，他们这个月最新的产销差预估里，对于2018年2019年榨季给了400万吨过剩，另一个给了100万吨的缺口。

大家可以看到，在前面这些年，大家的预期基本都是一致的，没有什么区别。为什么直到今天，大家对于未来半年，甚至未来一年的观点有这么大的分歧？主要的原因，与刚才像王总讲的国内情况也很像，因为很多的政策像之前的广西甘蔗价是和糖价联动，现在因为政策的干扰，导致价格和其他的基本面因素脱钩，国际市场上也是因为受了政策的干扰，所以很多主产国的价格和种植面积也失去了很密切的关系。

其中最重要的两个摇摆国是印度和巴西，印度主要是通过控制产量的变化来导致是净进口国还是净出口国，对于全球的贸易流有巨大的影响。

巴西不一样，是通过乙醇和食糖之间转换，成为了很巨大的摇摆国，这两个国家对于全球的缺口还是过剩都会有500到1000万吨的影响。全球一年的1.8、1.9亿吨总产量与总消费量靠这两个国家可以实现方向性的逆转。

印度这个国家商品受政策的影响很大，跟中国相比是有过之而无不及。为什么我的题目是天气决定一切呢？因为现在第一个对于政策，我们是没有太多的能力去预测，或者说去改变。唯一我们作为交易者能够找确定性的就是天气。

首先看印度在全球的地位，最近几年因为一系列的政策，导致印度在全球的产量占比逐渐提高，从前几年的10%、12%，一直提升到现在的19%、18%的水平。

通常来讲，印度是一个进口还是出口的状态，对于全球是过剩还是缺口的状态也有很大的影响。最近这几年因为天气和一些技术进步，蔗种的进步、种植技术的进步，导致产量增长非常迅猛。

印度过剩的年份，可能全球的过剩概率大一些，印度有缺口的年份，全球的产量也是缺口的概率能大一些。

2018年2019年是一个例外，如果不考虑印度，今年是有一个缺口，如果因为你考虑了印度，可能这个缺口就没有，甚至像之前的预测一样是一个过剩的状态。

印度过去几年，从2015年到今年2月份的政策，这个政策一般分为熊市周期政策和牛市周期政策。在熊市的周期里产量很大，熊市的周期里就想办法限制进口，上调进口关税，控制上游的库存，还有包括无息贷款，控制国内的最低价。

在熊市周期里，这些政策就会反过来，每一轮如果算是一种巧合，也算是政策对于市场的相对滞后，其实每一轮原糖的见底都是在政策周期走到快一半的时候，并不是说印度一开始出这个政策，市场马上就会调转方向。

从这一轮政策周期来讲，现在也是把能用的政策基本都用了一下，原糖的价格在去年的8月底跌到了个位数，很可能是这一轮周期的底部。

这一轮和前几轮不一样但是和广西很像，采取了一系列的补贴农民政策，这些政策导致了农民收不到糖价下跌的信号。

印度的面积目前来讲很难因为价格的下降，就回到了一开始的题目，怎么样才能让印度的面积下降？还是得靠天气。最主要的就是印度的季雨，分为大季雨和小季雨，大季雨从海洋吹向陆地，把水气带到印度的各个地方，印度的季雨也称为印度真正的财政部长，过去一百多年的均值，每年夏季的大季雨降雨量在900毫米。

结合过去几年的经验，一种是情绪上的影响，一种是实质上的影响。情绪上的影响是市场对于季雨的猜测会影响市场的价格波动，其实它对市场的基本面没有真正的影响，这是一种情绪的影响，而且情绪上的影响往往对于基本面的交易者产生很大的干扰。

2016年6月份，当时报道印度的季雨要推迟，说得很吓人，说印度要继续减产，减产到2300万吨左右的水平，今年印度是3250到3300万吨的产量，对于市场造成了一种恐慌，也导致了原糖一直涨到了23美分，用了不到三个月的时间。

在2016年9月份市场开始反转下跌，对于印度这个国家还没有开榨，市场还不知道季雨到底有什么影响，但是当时的市场已经跌了，也就没回到23美分。

另外是季雨的虫害影响，2017年9月，当时市场炒作因为降雨量少，导致原糖有虫害，所以市场当时也是讲的1.5美分左右。到今天我们来看虫害对于印度市场的影响是微乎其微的，印度的季雨其实都是对于心理上的影响，实际上怎么影响产量？

当时5月份季雨来之前的一周，水库的水位确实很低，但是到了2016年的8月下旬，9月初的时候季雨非常好，红线比过去几年的均值高，我们可以看到水位已经大幅领先于常年的平均水平，其实2016年、2017年非常好的分配降雨也是为之后的2016年2017年，甚至2018年2019年历史性的增产都埋下了伏笔，这是季雨实际对于产量会有影响。

根据过去这两年的印度降雨量，我们认为今年2018年2019年印度的产量可能会与2017年2018年基本上持平，或者是略增的状态。

大家可以看到，其实2017年2018年相对于2016年2017年大家炒作有天气问题的这两年，产量基本都是有增无减，季雨实际上从产量角度非常有利，从价格角度非常的利空。

我个人的体会，还是要根据实质性的影响来判断对于印度产量的影响。

印度过去一年天气怎么样，这张图选了三个区域，用了四张图来表示过去2018年2019年榨季的天气。上面这两张图对应的是18个月甘蔗，下面的两个图对应的12个月的甘蔗。因为6月份大季雨来了以后，南部和中南部的马邦，他们会根据季雨到来的早晚种甘蔗，如果季雨6月份就到了，农民可能6月份就把甘蔗种下去，到了次年的11、12月份收。如果季雨晚来的话，可能会等到七八月份种，最晚的等到十一二月份来种。

上面的两张图，红线是比前两年差一些，如果后面的季雨出问题，今年整体的降雨量是会有影响，导致面积很有可能出现下降。

如果说季雨来了，最后农民没有足够的降雨来播种，农民可能就会转种一些需水量小的作物。

下面的两张图对应的12个月的甘蔗，它的降雨量目前为止还算正常，在马帮也是偏低的水平。如果农民种不了18个月的甘蔗，种了12个月的甘蔗，因为18个月的甘蔗普遍的单产肯定高于12个月的甘蔗，对于明年甘蔗总体的单产水平也会有一定的影响。

看到单产，马帮创造了全球记录的单产，今年的单产情况可能会稍微差一点，整体来讲是2018年2019年不如2017年2018年，如果按照简单的回归，也有可能在均线以下，明年如果天气好的话，可能是在均线以上，天气差会在均线以下。

但是马帮的面积会有小幅度的下降，因为截至目前为止降水不好，我们会给它放一个稍微中性偏悲观的预期，认为这样的天气条件下，农民会减少一部分甘蔗的种植。

最后是降水对于糖份的预期。去年印度创造了3230万吨的单产产量记录以后，今年2018年2019年大家对于印度的估计都是偏保守的，觉得印度无论如何不可能再创造这么高的产量。

截止到3月中旬压榨进度来看，还是很有可能再追平，甚至超过去年的产量。到前两天为止，马邦总的产量已经到了1040万吨的水平，这两年非常高的糖份也是之前没有预料到的，就像刚才讲到国内三年增产三年减产的周期被打破一样，印度的国家增产减产周期可能也会被这几年的技术进步，甘蔗品种的改善以及整体国内政策的干扰，也会出现一个不符合历史规律的一个趋势，每一年的产量都要从头来估，每一项来估才能够比较准确地估出来今年的产量情况到底怎么样。

基于最近这两年的情况，我们认为今年的产量可能会在3250万吨左右，比去年略高的产量，明年因为我们整体上面积到产糖份的预估，明年会有200万吨左右的减产，这是正常天气的情况。如果天气好得不正常的话，印度可能还会有更好的产量，如果天气差得不正常的话，很有可能跌到3000万吨以下。

巴西的情况，最近这几年也是很复杂的情况，自从改革之后，受到了原油和汇率的影响，导致即使甘蔗的产量没有这么大，食糖和乙醇的比例也导致最后糖的产量有很大的变化。

从甘蔗产量的角度来讲，单产和糖份会有反向相关的关系。

一开始今年一二月份的时候巴西有点旱，下半年逐渐降水追上来以后，巴西的天气还是非常理想的，目前的估产还是比较乐观的，去年是5.7，今年是5.8到5.85亿吨甘蔗量。

其实甘蔗数量定了以后，市场对于巴西产量的分歧还是很大的，虽然甘蔗量确定了，但是巴西糖厂也灵活的在糖和酒精之间进行转换，最后导致了糖的产量和酒精的产量是此消彼涨的关系。

上面这张图，糖和乙醇的比例降到了35%左右，巴西的糖厂为什么会在糖和乙醇之间转换，糖醇比怎么进行提前的预估？巴西因为是甘蔗和玉米的生产大国，酒精的产量很大。国内为了推行清洁能源，所以一直在过去几年都是逐步提高汽油的替代比例。

2018年新卖的车里，88%左右都是既可以消耗汽油，又可以消耗乙醇，又可以消耗任意比例的两者混合物。从保有量角度来讲，巴西70%的汽车都是可以灵活消耗不同的燃料汽车，所以导致巴西的糖厂生产糖和乙醇的时候，就会看乙醇和汽油的比价关系。

因为相同价格的乙醇行驶里程比汽油短，所以一般司机到了加油站，看到乙醇的价格在汽油的价格65%附近，他就会更愿意加乙醇，反之就更愿意加汽油，可以看到糖和乙醇，醇油比价对于巴西有很明显的关系。

在去年的8到10月，主产州圣保罗州乙醇价跌到了60%以下，这导致了当年的糖醇比占到了历史低位，巴西糖的产量直接减产了一千万吨。

汇率和国际油价对于巴西的产量有下面几个关系，这些关系在之前的年份也不是很明显，但是从2016年6月之后，巴西相当于中石油的巴西国家石油公司才宣布了一系列的改革，开始进行国内油价和国际上的油价接轨，考虑一系列的因素，会不定期的修正国内汽油柴油的价格。

所以在新的体系下，乙醇和汇率的关联度，我们大概估算30%，乙醇价格跌3%，乙醇价格与油量的关联度是60%，油价每浮动10%，乙醇的价格浮动6%，乙醇和糖醇比的关联度是2.3%，糖醇比变成1%，乙醇的价格变成2.3%。糖醇比基于5.7到5.8亿的产量，糖醇比变成1%，糖的产量可以变化60到70万吨。

在2017年2018年榨季，制糖比例达到46%，2018年2019年榨季因为乙醇和汽油的比价关系，所以降到了35%，我们对于2019年2020年榨季做了预估，糖醇比在38%左右，基本上全榨季的糖醇比都是低于2017年2018年同时期的糖醇比。

基于刚才对于印度和巴西的判断，2019年2020年榨季，我们认为主产国会有一些减产，全球的过剩量会显著下降。不管是预测有过剩还是预测有缺口，方向大体上都是过剩量缩小，或者说缺口是下降的。

这里有几个问题，一个是面积的减幅很有限，我们没有看到太多的主产国面积有很显著的下降，可能像欧盟是比较明显的例子，但是像巴西、印度、泰国、中国面积的减幅是非常有限，同时过去两年累积的库存非常高。

并且现在全球的消费在北美、欧洲等几大经济体是停滞，甚至是下降的趋势。消费增速只能来自于非洲和亚洲，亚洲整体的消费过去两年可能也没有我们想象的那么强劲，全球的消费增速也是放缓的，而且在考虑到巴西巨大的生产力，在没有大的天气问题和油价汇率的波动下，我们觉得市场是看不到2美分以上的牛市行情。

因为现在的市场价格可能是12美分到13美分的区间，如果涨到14以上，这就会刺激巴西糖厂来生产更多的糖，来减少乙醇的生产，全球的过剩就会迅速补回去，导致全球库存比回到高位。

如果市场跌到很低的位置，又会抑制主产国对于糖的生产，导致库存消费比迅速下跌到一个位置。从目前的情况下，可能更恰当地来说，目前其实这个区间是比较均衡的区间，市场就能等待其他天气和宏观的驱动来打破这样一个均衡的局面，大概12到15美分是当前比较合理的区间，谢谢大家。

（根据现场发言整理）

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