棉花的结构性需求，中长期逻辑积极

继6月2日出台政策限制贸易商参与抛储政策之后，5日中国棉花协会发布行业预警声明：“中国棉花协会经过调查并与有关部门沟通，目前我国有充足储备库存保障轮出需求，还可以通过增发进口棉配额等其他措施增加市场供应，供给数量不存在短缺问题。”郑棉开始高位回落，资金大幅撤离，今日上午跌停，对于政策给市场带来的降温，我们曾在5月30日报告《郑棉短期波动过大 注意政策变动》中进行了分析并提示风险，总体而言，市场对棉价的上涨有所预期，但涨速过快的市场提前透支了“慢牛”行情，不利于下游企业的发展，历来国内棉花市场就不是由纯市场操控，在短期天气、资金和心理占主导的行情中，应密切关注政策变动。在这我们对政策及之后行情做一个简单的分析。

农产品期市关注度提升

根据宏观经济专家判断，2018年相对2017年有温和滞涨的倾向，股市、房地产、债市投资空间缩窄，有利于资产配置资金流入商品期货市场。与宏观经济相关度较低的农产品期货市场得到资金的青睐。郑棉因为远期存在供给缺口，尤其受到资金的关注，郑棉总持仓也在上涨过程中达到历史高位水平，在随后的调整中持仓下降有限，近期又缓慢回升。

在2018年农产品期货整体受关注的背景下，远期供应偏紧的郑棉易涨难跌，市场也更多呈现对利多敏感、对利空钝化的特征。

今年天气炒作或升温

USDA最新预测报告显示，2018/2019年度全球棉花期末库存调减15.8万吨至1807.5万吨，缺口扩大15.4万吨至107.9万吨。其中，全球产量调减17.2万吨至2621.4万吨，消费调减1.9万吨至2729.3万吨。以上数据利好棉花价格。当前得州西北部干旱问题仍在持续，美国棉花优良率低于往年，印度、巴基斯坦部分棉区降水少于往年，印度今年种植进度迟缓等因素加重市场对棉花产量的担忧，今年的天气炒作预期较强。

郑棉市场仓单持续流入

5月郑棉剧烈波动，而现货产业链则呈现调价时间滞后、调价幅度落后，且棉花、棉纱、棉布调价幅度层层递减的特征。目前郑棉1809合约与储备新疆棉价差超过2000元/吨，相对新棉升水600元/吨 ，套保套利空间大，仓单持续流入，这将对郑棉的上涨形成牵制。此外，下游淡季来临，纺企库存水平偏低，棉纱出货速度放缓，库存累积；织厂更早进入淡季，近期加重，有量大优惠情况。

2018年储备棉轮出延长一个月的结果是国储库存越来越低，18年8月底国储棉库容预计在300万吨上下，国储威慑力明显下降。

1、国储新疆棉数量急剧减少：截至6月4日，17/18年储备棉轮出挂牌量共177万吨，累计成交115万吨，其中新疆棉成交69万吨，地产棉成交42万吨，累计成交率65.16%。假定后期国储新疆棉日挂牌率60%（1.8万吨左右）,100%成交，那么18年8月底国储新疆棉存量将只在100万吨上下。

2、两次受灾地区放宽收储质量等级：若考虑12年收储来自受灾地区山东滨州、东营、河北沧州、衡水、天津静海五地区（收储质量标准放宽到5级）和14年收储的来自受灾地区湖北、湖南、江西三省（临时收储颜色级标准降到淡点污棉三级及以上，长度级标准降到26mm及以上，其它指标的要求不变）的棉花，两次因受灾放宽收储质量的棉花收入量在100多万吨，这部分地产棉质量显然更低。根据e棉仓数据，公检的新疆棉中17/18年度“双 28”及以上等级棉花 241 万吨（同比+ 55 万吨），“双 29”及以上等级棉花 115 万吨（同比+28 万吨），而18/19年度消费增加35-45万吨，前期随着郑棉期货的大幅上涨，仓单持续增加，大量高品质棉被套保锁定，截至6月4日，期货市场上仓单+有效预报折合棉花42万吨，其中仓单中颜色级+长度在3128等级及以上仓单折棉花30万吨，占比87.8%，这部分高等级棉花若想对市场形成有效供应，预计基差应该进一步走强。

18/19年度预期全球棉花面积增幅有限，主产国单产较悲观，而消费增长可观，预计18/19年度全球棉花产量略减（-27万吨），消费大幅调增（+102万吨），全球预计产不足需，产需缺口97万吨，全球库存消费比66.6%，同比减少6.3%。

滑准税配额近期或发放

郑棉5月大涨的主要逻辑是远期存在供给缺口。市场预期中国最终需要增加进口来弥补缺口，主要以增加滑准税额度的方式进行，时间点可能在近期，数量100万吨，且明年配额还会增加。增加进口将利好外棉，促使内外棉价差缩窄，对内棉的影响主要看内外棉价差，内外棉价差大，对国内棉价相对不利，内外棉价差小，内外联动将增强。6月以来，内外棉价差快速缩窄，外棉的滑准税进口利润缩窄且转为负，内外联动将更为紧密。从当前情况看，2017/2018年度中国从国际上可买的合适棉花资源将极为有限，2018/2019年度全球棉花减产预期仍然较强，外棉有望保持强势。在内外联动增强背景下，外棉强势将对郑棉形成一定支撑。

1、什么是滑准税？

滑准税，又称滑动税，是对进口税则中的同一种商品按其市场价格标准分别制订不同价格档次的税率而征收的一种进口关税。其高档商品价格的税率低或不征税，低档商品价格的税率高.征收这种关税的目的是使该种进口商品，不论其进口价格高低，其税后价格保持在一个预定的价格标准上，以稳定进口国国内该种商品的市场价格，尽可能减少国际市场价格波动的影响。

2、棉花进口滑准税

国家发改委根据《农产品进口关税配额管理暂行办法》，制定了《2018年粮食进口关税配额申领条件和分配原则》和《2018年棉花进口关税配额申领条件和分配原则》，表明2018年棉花进口关税配额量为89.4万吨（1%关税），国营贸易比例为33%。2017年12月12日《国务院关税税则委员会关于2018年关税调整方案的通知》表明2018年继续对配额外进口的一定数量棉花实施滑准税。a滑准税计算公式：对配额外进口的一定数量棉花，试用滑准税形式暂定关税，具体方式如下：当进口棉花完税价格高于或等于15元/千克时，按0.570元/千克计征从量税；当进口棉花完税价格低于15元/千克时，暂定从价税率按下式计算：Ri=9.337/Pi+2.77%*Pi-1

对上式计算结果四舍五入保留3位小数，其中Ri为暂定从价税率，当按上式计算值高于40%时，Ri取值40%，Pi为关税完税价格，单元为元/千克。专门向棉纺织企业增发一定数量的棉花进口滑准税配额促使内外棉联动性将进一步加强。

供给上看，2018年6-9月份国际市场可供可选择的高品质棉花主要是澳棉、西非棉和印度棉，前两者已所剩不多，尤其是澳棉，需求活跃；利润上来看，当前美棉滑准税进口利润空间有限，3128B-美棉滑准税港口提货价（E MOT）在200一线，虽然印度当前滑准税进口利润空间尚可，但近期随ICE、随出口和内需持续增长报价也有所上涨，且印度17/18年度库存消费比进一步减少，已至近几年低位，随着其新棉上市进入尾期报价还有继续上涨可能。未来不管是临储外棉还是对涉棉企业增发进口配额都是在国际市场争夺有限的棉花资源，都将刺激外棉期现货价格上行，内外价格联动性进一步加强。

总体来看，目前美国得州地区西部高温持续，干旱情况依然不可忽视，首份作物评级大比例落后与去年，需要引起我们重视；印度西南季风推进正常，种植面积存在大幅减少担忧，6月即将进入主棉区种植时间窗口。政策公告保障18年9月前的供应，短期压力明显，但基于18/19国储棉库容接近安全库容，预期18/19年度全球供需趋紧，我们对未来谨慎乐观，预计郑棉将呈现慢牛格局，易涨难跌，政策利空带来的回调短期仍将继续，中长期逻辑积极，可趁回调布局多单，郑棉主力第一支撑位看17400。