深陷横盘泥潭 ,橡胶这次有何不同？

3月23日橡胶因中美贸易战影响跌停后，橡胶再度陷入震荡箱体，箱体区间为11000-12000元/吨。市场达到阶段性平衡，空头认为远月升水高企，库存依旧压制胶价，而多头则认为当前基差收敛空间有限，胶价下跌难，所以造成盘面高持仓，却多空胶着。细心的朋友们发现，当前橡胶的行情与去年9月28日跌停后的横盘很是类似，彼时的震荡区间为14000-15000元/吨，但横盘4个月后橡胶还是再次打开了下行空间，一直下跌至11000元/吨附近。

本文主要通过对比这两个横盘时期的基本面变化来分析未来橡胶的行情，分析的时间段为2017.10-2018.1和2018.3-至今。

17年10月-18年1月：高升水、高库存推动胶价重心下移

市场期现升水回归诉求大：这一时期，全乳胶与主力的价差均值为-1900元/吨，混合胶与主力的价差为-2355元/吨，去升水空间较大；保税区库存持续增加：17年9月30日-18年1月17日，保税区库存增长5.7万吨，其中合成胶（以混合胶为主）库存增长4.54万吨；国内进口激增，导致库存压力继续增加：2017年我国橡胶（含天胶和合成胶）进口量累计同比增长23.18%，其中混合胶大幅增长52.8%；2018年1月橡胶进口同比增长36.68%，其中混合胶进口量同比大幅增长119.8%。

18年3月-至今：高升水已有明显缓解，青岛保税区库存开始去化

升水已大幅去化，套利空间缩小：从2018年3月底至今，全乳胶与主力的价差均值为-885元/吨，混合胶与主力的价差均值为-1080元/吨，升水已经明显收窄；保税区库存下滑：从3月19日-5月4日，保税区库存下降6.1万吨，其中合成胶库存下降1.27万吨；国内进口下滑：4月中国进口橡胶共计42.8万吨，环比3月降低25.95%，较去年同期降低26.2%，为连续三个月同比下降；1-4月累计进口量同比下跌11.5%。

1. 期现价差、月间价差继续收敛空间收窄

从价差看，近段时间以来混合胶与主力、全乳胶与主力基差皆处于-1000元以内，基本处在基差的历史合理区间内，较去年横盘时期基差走强超过1000元；从历史统计看，升水继续去化的空间大概在200-300元左右，因此对于新进入基差套利来说，目前的套利空间已经在收窄。由于价差空间不大，减去仓储成本后的利润空间相对减少，因此套利商建立库存的意愿较去年横盘时期有所降低，从而对于远月采购减弱，进口量随之降低。

从月间价差看，3月底以来，9-5与1-9价差皆未扩大，且价差基本处在历史数据统计的合理区间内；其中9-5价差处在400元以内震荡，目前收敛至300元以内，而1-9价差处在2000元以内，最小收敛至1900元以内。

与此同时，近期原料价格、现货价格表现相对坚挺，对盘面价格有支撑：具体来看，与3月底相比，泰国烟片胶价格上涨6%，胶水价格上涨2.1%，全乳胶现货价格上涨5.4%，混合胶现货价格上涨10%，云南胶水收购较3月底开割上涨18.6%。

2. 库存压力犹存，但较前期有所缓解

青岛保税区库存下降，截至5月4日，青岛保税区库存18.34万吨，环比下滑2.15万吨，比去年同期下滑6.64万吨。目前库存水平位于5年均值下方，基本为五年最低水平。4月橡胶进口量（含天胶和合成胶）下降14.9万吨，当前进口量水平位于5年均值附近。进口量减少最直接的作用就是入库量的减少，据了解，4月整体入库量有所放缓，同时出库量相对增多，库容库位紧张的情况也稍有缓解，我们前期担心的因主产国出口限制可能造成的船货在4月集中到港并未发生。进口量下降反映出市场需求进入到季节性淡季，同时，库存下降也说明出需求以采购现货为主，下游企业和套利商对建立库存的意愿降低，这点与基差的波动也相印证。

与此同时，上期所库存保持净流入，截至5月11日，上期所库存45.7万吨，环比上周增加0.58万吨，同比增加11.77万吨。当前如此高的库存表明未来09合约面临的交割压力较大，若09合约交割前价差不能顺利回归，今年或出现与去年相同的情况，09合约交割压力积压至11合约释放。

从中长期看，橡胶仍在供需两弱的局面中，高升水有所缓解，但高库存的压力依然存在。根据云南产区的调研情况看，今年天气较好，开割顺利，前期的低胶价对胶农割胶积极性有一定影响，但并没有导致大面积弃割或砍伐，存量产能依然存在；需求表现一般，轮胎厂维持刚需采购。然而，短期而言，当前期现价差、月间价差继续收缩的空间收窄，套利空间缩小，继续下跌的动能减弱，对空头的吸引力减少，橡胶表现抗跌，价格有阶段性反弹需求。我们认为，橡胶或在11000-12000元/吨的区间反复筑底，建议逐步逢低做多，等待胶价反弹，建仓途中关注远月升水，若升水显著扩大（例如混合胶与01合约价差达到-3000元/吨之上），择机止盈多单，逢高布局空单。