2018年贵金属市场行情展望：黄金，白银

注：本文为4月13日新湖期货举办，牛钱网作为媒体支持的第四届大宗商品产业论坛中，分论坛贵金属组的发言整理。

白银产业链供需现状剖析

很高兴来到新湖和大家分享，今天上午的报告收益良多，马总对未来期货市场的进行了展望。我跟刚才蒋总研究方向不太一样,我们主要研究产业链研究的，他讲得很宏观，我会讲得很微观我是2001年进入的安泰克，很荣幸我是跟全了从2000年以来的大牛市，现在我和大家分享一下大牛市以来市场情况。

2000年到2012年的大牛市是中国发展推动的是真实需求，还有一个需求是金融需求，2003年格林斯潘放松金融管制，打开了投行进入大宗商品的门，03年下半年以来大宗商品有色金属的价格走出的10年的超级大牛市就是真实需求和金融需求叠加得到的结果。03年底04年初国际市场对大宗商品的调查表问的是机构对大宗市场是否有兴趣，如过有兴趣则占比多少，040506年比历逐步增加。巴克莱对于期货资金统计03年下半年不到200亿美元进入大宗商品市场。到了05年下半年超过500亿美元，增量前所未有。

06年调查发生变化，问题变成策略是怎样的，以前策略时只做多，而06年后调查会问世做多还是做多做空两边。03年-06年金属价格单边上扬，06年后金属价格波动性大福提高。08年金融危机各国的QE使得商品市场出现纯投机资金，使得金属金融属性加剧，波动性上升。10到14年人民币单边升值带来大宗商品套利这项新业务，大宗商品成为人民币和美元跨境资本的载体。

中国经济增长在2011年后开始放缓，12年后大幅下跌，使得真实需求的增量充分弱化。08年开始的金融监管体系进行改革，10年七月份奥巴马签署法案，11月巴塞尔协议三被签署，13年12月沃克尔法则标志着美国金融业面临严格监管。随着美国对制造业回归的需求，美国的操控造成了对大宗的操控使得消费者为此付出溢价成本。12年港交所收购lme宣布改变游戏规则，成为市场转折。12年后美国投行大幅削减大宗业务，最终使得多数投行只剩下了贵金属业务。由此由金融需求带来的价格变化从此也偃旗息鼓。12年到13年美国有宽松走向紧缩宣布大宗牛市结束。14年15年美联储推出QE美元大幅走强，中国需求下跌大宗商品价格大幅下跌。16年经济进入周期性复苏，结合中国从12年开始的去产能，15年经济工作会议提出的区产能和16年底的环保政策，工业金属价格逆转。对于贵金属，价格依然底部整理。

下面和大家分享下白银产业链情况整个产业链情况。生产方面国内和国际不太一样，国际生产中独立银矿占1/3，而国内不太一样主要从铜铅锌衍生出来，和国内铜铅锌生产企业的原生铜铅锌生产情况相关很大。17年国内原生铜又5%增长，原生铅是23%下跌，原生锌是百分之2的下跌。今年一季度原生铜大概有10%增长，矿今年供应较好，所以企业并没有作很多的检修，而对于铅来说环保压力较大，检修压力较多，供应材料同比下降较为明确。原生锌10家大企业生产和去年大概持平，情况较好。银生产占比铅占58%，通过对于原料的估测原料的国内白银生产对进口材料依存度43%。国内前十家企业 16年产量上千吨2家 今年也是2家，但是前十家企业产量总合不到总量1/3， 集中度较低。

消费在14年创下峰值，主要是价格下跌和现货首饰带来的增长。到了15年下跌，前面两项情况受到价格下跌带来的情绪影响。16年工业消费带来了恢复性增长，到17年工业拉动了增长使得同比增展6%。去年达到历史峰值6500多吨。

去年光伏超过触头成为白银消费中第一占比消费，用银2020吨，去年国内新增装机和国际装机新高带来了这项需求。

电池片产量去年80GW总用量达到30%增幅，国产化率大幅提升。14年前国内生产企业没有对光伏产业增长有反应，当时我们所用到的银粉主要通过国外进口过来。16年以来国内银粉市场化率提升使得国内银进入光伏行业消费，17年国产化率达到35%。今年一季度根据统计银粉统计有10%左右的增幅，硝酸银订单很好，主要就是银粉。

触头下游应用领域很广，随着人生活水平提高用的装修用料更好选择品牌产品，其中有银基合金，工业生产电气控制用量提高，现在想配网用电方面转移，去年触头用银创下峰值。

电子信息产业技术更新快，对于新产品的应用快。去年增量最大的是led，有个国产化率提升触摸屏30-40%，汽车50%，led较少。去年5G新增量10吨银浆，根据我们对5g发展规划看 到2020年浆的量50吨不是很大。今年市场大得是电热膜其在北方普及很好，由于对雾霾的担忧煤电方面应用仍有忧虑，而其能减缓这部分的担忧。南方更方便家庭使用。

首饰品跌幅下降为8%，总量800吨左右，3年最高1500吨，141516年都是两位数下跌，到17年跌幅下降，市场情绪的稳定，达到首饰行业的底部。

从银币看由于对于人民币贬值担忧下降对这块的需求下降，避险需求下降。

焊料绿色工程文，前年严格控制使得，含铅焊料量由较明显的下跌。环氧乙烷主要和回收企业有关，大家关注回收企业时1819年原来的大年，催化网回收的量会有较明显的体现。

国内白银的供需中并不搭，国家统计局的产量中有明显的重复统计，不要贸然算供需平衡。

国内银企投资情况投资在下降但投资结构向好，收入在改善。

由于上期所库存下降带动，今年一季度下降2000多吨上金所下降300多吨，其它社会库存下降400多吨。去年上金所交割量大幅增加，今年交割量也大幅增长了小十倍，大量资金在上金所作递延。

总结下来国际市场在去年有个逆转供应过剩，主要生产国在墨西哥秘鲁，大独立银矿在墨西哥，前三季度主要生产企业现金成本9%增长。主要消费国在中美，印度供应和消费比较集中，主要消费情况中首饰最多。

国内库存一季度下降，国际库存一季度增加，对于今年银价一个压力，投机情绪看空，对于18年来看，依然维持供应过剩，过剩量和去年来看有所缩小，19年逆转为供应短缺，国内市场生产依然维持增长。光伏行业将继续维持良好的增长态势。电气行业和钎焊料因为终端市场的体量在，能够维持对白银的需求基础。电子行业有新技术、新产品带来的新增需求，也有因此产生的替代和单量的下降。饰制品方面，目前是在低位。未来，在设计、市场营销等的推动下，消费情绪有望逐步改善。

17年白银价格依然维持底部驻底的情况，18年还是驻底的走势，从月线看从15年一直在底部运行有效突破后才会有趋势，今年压力主要来自加息动力来源于避险情绪。大方向看出现避险情绪强弱，终端基准平衡有无打破才是关键。

从中美贸易争端对白银的影响，比较明显的反应在电子信息方面，华为对未来三个月出口订单预期下降。对于银浆需求下降硝酸银下降但向上游传导时间还要时间，其他触头合金并没有影响，从催化剂看国内出口关税增25%税时可能会向上传递到终端产品。

全球紧缩周期下黄金市场展望——蒋舒

在我们做2018年展望前，不妨先来看2016年年末对于2017年金价的展望，16年年末的哪些预期是达到的，哪些是没达到的。

如果每年年末对于第二年的金价的预测是完全符合主流预期的，那么正常情况下有效市场假说应该是成立的。

那么我们看2016年年末市场的主流预期是美国2017年加息节奏将加快，美元可能大幅走高而金价持续下跌。

第二，在2016年年末时特朗普还没有发布税改政策，当时特朗普的当选当天黄金价格大幅上涨，在特朗普中规中矩的当选发言后，金价又大幅下跌。当时大家普遍认为特朗普政策主要针对基建政策，可能会刺激美元走强，从而令金价承压。

2016年年末当时黑天鹅排列表主要集中在欧洲大选（17年上半年法国大选和下半年德国大选）可能会演变成类似于英国脱欧这样的黑天鹅事件，从而刺激金价上扬。

这是2016年年末的状况，接下来我们来看17年金价走动的实际驱动力。第一，美元确实如实际预期的那样，加息节奏加快，17年实现了三次加息而且9月份启动了缩表？？当时主流预期大家确实对特朗普政府抱乐观态度。在16年年末大家 没有想到的是17年有关欧元区退出量化宽松的预期，令美元走弱而金价温和上扬。同样，欧洲大选并没有成为新的黑天鹅事件，相反，朝鲜半岛的紧张局势在局部成为刺激金价上扬的热点。还有2017年6月份法国大选，极右翼势力没有上台以后引爆金价下跌。

我们是想提醒大家，我们现在在预期的都是2017年年末预测金价的东西，不一定会是2018年年末发生的东西。我们预测思考的时候可以多留一些余地。

2017年年末对于2018年金价的展望大致是三个点。

第一， 美元2018年加息节奏将继续维持较为密集的态势，但是美元加息对于美元的刺激作用不断减弱，从而对于金价影响越来越弱。

第二，特朗普的税改对于美国经济的影响分歧较大，或成为美国经济和货币政策的风险点。

第三， 欧元区和英国随着经济的改善和通胀的升温，其货币政策有趋紧的迹象，可能令美元走弱而金价上扬。

这时去年年末对今年金价的预期展望。

那我们来看2016-2017年黄金价格回顾，这是美元黄金价格的整体走势，蓝色的是美元指数，黄色线是国际金价。在绝大多数的点上，黄金和美元的反向关系是成立的。 我们看到2016年上半年美元指数持续下跌，包括英国脱欧美元和黄金价格的同步上扬，基本决定了2016年上半年黄金价格上扬的走势，随着美元加息和特朗普当选等不确定性消失后，美元指数上涨，黄金价格下跌。

2017年美元指数整体下滑，随着美元指数在去年的回升，黄金价格随着下跌，保持这样的相关性的逻辑。如果没有相关数据的支撑，不能作为预测判断的依据。

还有我们用美债的实际收益率，作为第二个主流指标。美元指数和美债实际收益率相关性也比较清晰。往往把美债实际收益率和美元放在一起，这两个变量呈相反关系，两者等量齐观，是市场预期的体现，它们同等同源，比如说通胀预期对它们同等对影响，在局部时，美债收益率也有失灵的时候，当市场对全球预期比较强对时候，美债收益率上升但同时黄金价格上涨，其相关性减弱。因为美债主要考虑美国经济的增长和通胀水平，从80年代开始美债收益率整体有一个下降趋势。2016-2017年黄金价格回顾：美债收益率差强人意。

人民币汇率影响也在提升。一方面人民币汇率变化大，另一方面，国际金价本身的波动小了，人民币波动的幅度相对加大。16年人民币汇率波动幅度对0708年来说，波动并不大，但对金价对影响变大。如16年国际长9%，国内长18%，这里有人民币汇率对作用。

17年国际长10％，国内长2.5%，人民币金价有抗涨抗跌的效果。同理，当美元指数大幅上扬的时候，国际金价是大幅下跌的。

全球紧缩周期有一定基础：经济复苏。很重要的一点是看数据。从数据来看，美国的劳动力市场没有向下的迹象，把美国失业率和美国初次申请失业金人数对比来看，美国经济进入了新一轮的衰退周期。不管大家对政策和股市的不确定性，不管大家头寸方向，从数据来看，我们可以看失业金人数下降，这个周期都是有效的。

第二，全球紧缩周期的基础：通胀回升。从量化开始，因为美元的下跌，及随之油价的下跌，14年再度下跌，无论是美国还是欧洲，全球的通胀都是往下走，在油价重新的回升后，我们可以看到全球通胀回升。

紧缩周期的两种可能：

悲观派即预计复苏中断和还有一种或紧缩竞赛（黄金取决于全球经济体货币节奏竞赛）。一种是全球的复苏会继续。现在大家觉得房地产已经回到了次贷危机前的水平，比较多的人关注在美国股市。 如果把美国失业率和美国标普500指数做图，可以看到美股往往伴随着美国经济的恶化而下跌。从2014年后开始看，从失业率下跌的这段周期在美国失业率的下降周期，还没有出现过美股的下跌。我们目前还没有看到这样的迹象，所以美国的复苏还没有中断的迹象。

2018年上半年，在油价维持在60美元附近或以上的背景下，美元具备3月和6月连续加息的基础，此时欧央行仍处于QE中，因此黄金在上半年整体趋势承压。

2018年下半年，一旦美元加息节奏稍缓(市场预期的加息4次减为3次或2次)或者欧央行9月QE计划到期后逐步退出,则美元的走弱将有利金价。

从目前全球央行货币政策趋紧的节奏竞赛来看,黄金趋势可能在2018年呈现前低后高的格局。