投资精奢品 | 各有各的好

前言：债券、股票、国债都很好，但说到底都只是些纸片，不是可以挂在墙上或者陈列出来让邻居羡慕的资产。许多富人喜欢把财富投资在更看得见摸得着的东西上：房产自不必说，此外还有艺术品、好酒、老爷车等藏品。

这是否明智？在《瑞士信贷全球投资回报年鉴》（Credit Suisse global investment-returns yearbook）中，伦敦商学院（LBS）的学者埃尔罗伊·迪姆森（Elroy Dimson）、保罗·马什（Paul Marsh）和迈克·斯丹顿（Mike Staunton）给金融市场做了一番年度分析统计。他们发现上述资产中，有的比其他的表现好不少（见图表）。好酒的回报最高。这会让那些愤世嫉俗之人吃惊，他们原本可能会说，葡萄酒放久了就变成了醋，还能值几个钱？但陈年佳酿往往具有历史价值。1985年，一瓶1787年的“拉菲罗斯柴尔德古堡”葡萄酒（Chateau Lafite Rothschild）以156,450美元的价格售出，因为据信那是美国第三任总统托马斯·杰斐逊的藏酒。

要估算这些资产的净回报是件难事。追踪艺术品或乐器投资市场的指数远不及股票市场指数那么全面。藏品的回报可能天然会被高估，因为能留下来的多为精品。

贵重藏品如果在拍卖会上出售，交易成本可能占到30%至40%。但这些资产往往数十年不易主，或是在家族内代代相传，所以分摊下来，每年的成本负担可能与交易频率高得多的股票差不多

还有保险费用。如果在家中收藏一把古董级的斯特拉迪瓦里小提琴（Stradivarius），被偷的风险会很大——毕竟偷盗小提琴已被列为重罪。

但藏品在税赋方面可能有优势。一直以来，金融资产带来的收入流要面对40%或以上的边际税率。艺术品和邮票不产生收入流，只有在出售时才要缴税。据上述三位学者的计算，1990年以来收藏品为英国投资者带来的税后收益高于股票。

此外，投资者可能因拥有这些资产而获得一份“情感回报”，因为这些资产不仅是投资，也是爱好。见识过老爷车收藏家的人都知道，他们对爱车的感情就像西班牙猎犬对主人那样诚挚。

作为许多人拥有的最大资产，房产的情况又如何？截至2016年底，全球房地产总值约为228万亿美元，股票和债券则为170万亿美元。三位学者高度质疑最近一篇论文*称房产的实际回报与股票相当但风险较低的论调。他们认为这是一个泰曼法则（Twyman’s law）的例子：“假如一项统计看起来有趣或不同寻常，那可能就是错误的。”

在租金收入上，他们认为此研究对中介费用及空置期的影响做出了“过于乐观”的估计。至于近几十年的房价水平，三位学者表示需要做一些向下调整。最明显的一点是存量住房的品质提升了。过去一个世纪，房主在房屋扩建、中央供暖、室内管道等方面投入了大量资金。计算所有调整后，房产的实际收益可能低于股票，但高于政府债券。

这部年鉴中最令人诧异的发现也许是，黄金和白银在过去118年的投资收益表现均不如现金和债券，尽管这期间大部分时间通胀都处于高位。事实上，黄金在出现急剧通缩时实际收益最佳（但也只达到国债的水平）。在高通胀时期，黄金的表现确实明显优于国债，然而这一对冲手段需要付出长期成本。

长远来看，股票一直是表现最好的资产类别，自1900年以来，全球股票实际回报率为5.2%。但投资者不能就此以为高回报会持续下去。

股票的预期回报等于无风险资产（如国债）的实际回报加上风险溢价。三位学者认为，目前风险溢价约为每年3.5%。由于当前国库券的实际回报率为负，意味着股票的实际回报率约为3%。三位学者在2000年时就作过类似的低回报预测。此后股票的实际回报率一直为2.9%。假如诸位教授再次预测正确，更多投资者将难挡诱惑，转投波尔多红酒和布加迪名车的怀抱。

文章部分内容来源：经济学人